[DCM] 롯데손보 ‘콜옵션 사태’, 아쉬운 '2조 가치' 고수

[한국금융신문 이성규 기자] 롯데손해보험 콜옵션 사태 불거지면서 지난해 매각이 성사되지 않았다는 점이 재차 주목을 받고 있다. 낮은 지급여력(킥스 비율)비율을 고려해 매각가를 소폭 낮췄다면 이번 사태가 발생하지 않았을 것이라는 의미다.

14일 국내 신용평가사들은 최근 롯데손해보험 신용등급(A0) 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 하향 조정했다.

지난 2020년 5월 발행된 후순위채(900억원) 콜옵션 행사(발행 5년 후 조기상환)에 금융당국이 제동을 걸면서 자본확충 문제가 재차 불거졌다. 조기상환 연기도 문제지만 자본적정성 문제가 가장 큰 원인이다.

롯데손보, 자본시장 접근성 제한…조달금리 급등

국내 보험사들은 자본확충 수단 중 하나로 후순위채를 발행한다. 부채 형태지만 자본으로 인정받을 수 있어 지급여력비율 등 재무건전성을 확보할 수 있기 때문이다.

후순위채는 보통 10년 만기 형태로 발행되지만 5년 후 조기상환이 가능한 콜옵션이 붙는다. 따라서 10년이 아닌 5년 만기 채권으로 취급된다. 투자자 입장에서도 5년 후 상환을 기대한다.

콜옵션은 말 그대로 ‘선택’이지만 국내 시장에서 인식은 그렇지 않다는 의미다. 보험사가 콜옵션을 행사하지 않으면 그 자체로 자본시장 접근성이 떨어진다.

실제로 지난 2일 롯데손보 후순위채(8)는 1만118원에서 거래됐으나 7일에는 9920원(금리 5.18%)으로 급락했다. 이어 12일에는 장중 9600원 최저가(금리 7%)를 기록하기도 했다. 현재는 9839원으로 거래를 마쳐 다소 안정된 모습이지만 금리는 6.5%에 근접한 상황이다.

기존 발행된 후순위채가 5%였다는 점을 고려하면 조달비용이 크게 늘어난 셈이다. 롯데손보가 사모 후순위채 발행을 검토했지만 철회했다. 사실상 6.5% 대비 더 높은 금리로 자금을 조달해야 하는 상황에 처했기 때문이다.

롯데손보, 금융당국에 ‘백기’…투자자 VS 보험계약자

롯데손보는 콜옵션을 행사하기로 했으나 금융당국이 제동을 걸었다. 후순위채를 상환하면 재무건전성이 악화되기 때문이다. 투자자를 보호해야 한다는 롯데손보와 보험계약자를 생각해야 한다는 금융당국 입장이 맞닥뜨린 것이다.

후순위채 조기행사를 위해서는 상환 후 킥스비율이 150%를 상회해야 한다는 규정이 있다. 롯데손보는 콜옵션 행사 시 150%를 하회하게 된다. 이를 두고 금융당국이 원칙에 함몰됐다는 지적이 나오기도 했다. 보험계약자만 중요하고 투자자 보호는 안중에 없다는 비판이다.

롯데손보는 콜옵션 행사 여부 결정 전 ‘비조치의견’을 금융당국에 요구했다. 롯데손보 역시 재무상태가 불안하고 규정상 문제가 될 수 있음을 인식하고 있었던 셈이다.

한편, 보험사는 고객 돈(일반계정자금)까지 책임준비금과 자본규정에 맞춰야 한다. 콜옵션 행사 관련 규정이 매우 엄격한 이유다.

콜옵션 사태 근본 원인…무리한 ‘2조’ 가치

이번 사태 원인은 근본적으로 무저해지 상품에 있다. 무저해지 상품은 일반 보험 상품과 달리 보험료가 상대적으로 싸고 환급금이 거의 없다. 롯데손보는 무저위험해지 상품을 집중적으로 팔았다.

무저해지 상품은 환급금이 낮은 만큼 수익률이 높아 실적 개선에 유리하다. 다만 낮은 해약환급금 탓에 표면적으로 준비금이 적게 잡힌다.

환급금이 적다고 해서 보험금 지급 위험이 줄어드는 것은 아니다. 무저해지 상품은 회계적으로 수익을 과대계상하는 결과를 가져올 수 있으며 금융당국은 이 부분들을 지적한 것이다.

롯데손보가 무저해지 상품 판매에 열을 올린 것은 최대주주인 JKL파트너스와 연관된다. 지난해 롯데손보는 매각 과정에서 ‘2조원’ 가치를 강조했다. JKL파트너스는 지난 2019년 롯데손보를 3700억원에 인수한 후 유상증자 등 추가로 자금을 투입해 총 7500억원에 달하는 자금을 쏟아부었다.

통상 사모펀드는 매물 인수 후 5년 엑시트를 목표로 한다. 목표 매각가는 인수가 대비 최소 2배에서 3배 수준으로 산정한다. 평균 목표 내부수익률(IRR) 15% 수준을 고려한 것에 불과하다. 일각에서 최대 3조원 얘기가 나왔던 것도 IRR 평균을 고려한 것에 불과하다. 즉, 실질적인 기업가치는 상당히 부풀려졌단 의미다.

롯데손보가 콜옵션 행사를 결국 철회했지만 보험계약자 보호 문제를 스스로 자초했다는 지적도 나온다. 결국 ‘투자’ 관점에서 모든 것을 바라본 것이다. 보험소비자 입장에서 롯데손보에 대한 신뢰 또한 낮아질 수 있다는 얘기도 나온다.

투자은행(IB) 관계자는 “보험사는 장기 상품을 취급하기 때문에 여타 금융사 대비 규정이 더 까다롭다”며 “투자자 보호와 보험계약자 보호 중에서 롯데손보는 전자를 택한 격인데 고객 입장에선 불안할 수 있다”고 말했다. 그는 “롯데손보가 다시 자본확충에 나선다고 하는데 현 상황에서는 증자 외에 마땅한 선택지가 없어 JKL파트너스의 엑시트 시기 또한 안개속”이라고 덧붙였다.

한편, 롯데손보는 JKL파트너스에 피인수 되기 전 판매된 무저해지 보험 비중이 높았다는 점을 강조한다. 롯데손보 매각가를 높이기 위해 무저해지 보험 판매에 열을 올린 것은 아니라는 의미다.

롯데손보 관계자는 "지난해 상반기 기준 롯데손보의 무저해지 보험 초회보험료 비중은 38.7%로 업계에서 낮은 수준이며, 초회납과 계속납을 합한 원수보험료 비중은 36.1%로 비교적 높은 편"이라며 "초회보험료 비중이 낮다는 것은 신규 고객 비중이 적다는 의미로 이는 JKL 인수 이전 롯데 시절에 판매된 무저해지 보험이 여전히 유지되고 있어 계속납 비중이 높은 결과"라고 말했다. 이어 "이는 현재 무저해지 상품에 대한 적극적인 영업이 이루어지지 않고 있다는 반증이기도 하다"고 말했다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com