[DCM] 흥국증권, ‘경쟁률 최하위’…유진·한양증권도 하위권, 주관 역량 시험대 [2025 결산②]

[한국금융신문 두경우 전문위원] 2025년 공모 회사채 시장에서는 주관사의 딜 소싱 능력과 세일즈 역량이 수요예측 경쟁률로 뚜렷하게 갈렸다. 수요예측 현장에 약 249조 원의 유효 수요가 몰릴 정도로 시장 유동성은 풍부했으나, 개별 딜의 흥행으로 이끌어내는 주관 경쟁력은 증권사마다 천차만별이었다.

한국금융신문이 2025년 금융감독원에 접수된 일반 회사채 및 자본성 증권 발행신고서를 분석한 결과, 전체 수요예측 평균 경쟁률은 5.73대 1로 집계됐다. 단건 주관 효과로 수치가 과대 또는 과소 왜곡될 가능성을 배제하기 위해, 증권사를 주관 실적 규모에 따라 ▲5조 원 이상(Group A), ▲1조~5조 원(Group B), ▲1조 원 미만 (Group C)의 3개 그룹으로 구분해 분석했다. 분석 결과, 주관사별 편차는 최고 10.74대 1(iM증권)에서 최저 1.59대 1(흥국증권)까지 6.7배나 벌어지며 DCM(부채자본시장) 역량의 차이를 드러냈다. 이번 분석에서 은행채·여전채·ABS와 수요예측 미실시 건은 제외했다.

먼저 주관 실적 5조 원 이상 대형사 그룹(Group A)은 전반적으로 안정적인 경쟁률이 유지됐다. 신한투자증권이 평균 6.26대 1로 그룹 내 1위를 기록한 가운데, SK·한국투자·NH·KB증권 등이 5.5~5.6대 1의 고른 성적을 냈다. 대형사 그룹에서는 딜 소싱과 세일즈 인프라가 이미 일정 수준 이상으로 평준화되면서, 평균 경쟁률이 제한된 범위 내에서 형성되는 모습이 나타났다. 이에 따라 주관사별 세일즈 전략 차이가 경쟁률로 뚜렷하게 드러나지 않는 구간에 들어섰다는 평가가 나온다.
주관 실적 1·2위인 KB증권과 NH투자증권의 평균 경쟁률은 시장 평균과 큰 차이를 보이지 않았다. 대규모 물량을 안정적으로 소화하는 역량은 확인됐지만, 경쟁률을 유의미하게 끌어올리는 세일즈 프리미엄 측면에서는 상대적으로 두드러진 모습을 보여주지 못했다.

주관 실적 1조 원 이상 5조 원 미만의 중형사 그룹(Group B)에서는 경쟁률 편차가 보다 뚜렷하게 나타났다. 하나증권(6.92대 1)과 대신증권(6.82대 1)이 그룹 상단을 차지했고, 삼성증권(6.55대 1), 미래에셋증권(6.46대 1), 메리츠증권(6.18대 1)이 뒤를 이었다. 반면 키움증권(5.50대 1)은 실적 규모 대비 경쟁률이 다소 낮았고, 교보증권(3.28대 1)과 한양증권(3.18대 1)은 그룹 평균을 크게 하회했다. 같은 실적 구간에 속해 있음에도 딜 구성 능력과 투자자 커버리지 차이가 수치로 명확히 드러난 셈이다.


주관 실적 1조 원 미만 소형사 그룹(Group C)에서는 가장 극단적인 양극화가 확인됐다. 그룹 내 1위와 최하위 간 경쟁률 격차는 6.75배에 달했다. iM증권(10.74대 1)과 LS증권(10.60대 1)은 전체 증권사를 통틀어 가장 높은 경쟁률을 기록하며 단연 눈에 띄었다. 부국증권(8.26대 1), 유안타증권(7.29대 1) 역시 시장 평균을 크게 상회하며 소형사라도 딜 선별 능력만 있다면 시장에서 충분한 프리미엄을 확보할 수 있음을 입증했다.

반면 흥국증권은 평균 1.59대 1로 전체 최하위를 기록했고, 유진투자증권(2.23대 1), DB금융투자(3.88대 1) 등도 시장 평균에 크게 못 미치며 주관 역량의 취약성이 드러났다. 이들은 물량 수임 자체가 어려운 환경 속에서, 어렵게 확보한 딜에서도 투자 수요를 충분히 끌어내지 못하는 이중 부담에 직면했다.

DCM 시장에서 평균 경쟁률은 단순 흥행 지표가 아니다. 주관사가 발행사의 크레딧 스토리를 투자자에게 얼마나 설득력 있게 전달했는지, 적절한 프라이싱에서 수요를 극대화했는지를 보여주는 주관사의 실력 성적표다. 2025년이 유동성이 풍부한 장세였음에도 일부 증권사들이 낮은 경쟁률에 머물렀다는 것은 단순 운이나 딜 구성의 문제가 아니라, 기관 네트워크 및 마켓 사운딩 능력 등 시스템적 역량 부재를 의미한다는 분석이다.

결국 발행사들 역시 단순히 이름 값이 높거나 수임 실적이 많은 곳보다, 실질적으로 자금 조달을 성공적으로 완수할 수 있는 주관사의 세일즈 역량에 주목할 수밖에 없는 환경이 조성되고 있다. 시장의 외형적 성장과 별개로 주관사의 딜 선별 안목과 투자자 네트워크라는 질적 지표가 수요예측 성패를 가르는 핵심 변수로 부각됐기 때문이다. 이에 따라 향후 공모채 시장의 주관사 선정 기준은 과거 양적 실적 중심에서 벗어나, 투자 수요를 실질적으로 견인할 수 있는 질적 역량 중심으로 보다 정교해질 것이라는 관측에 힘이 실리고 있다.

두경우 한국금융신문 전문위원 kwd1227@fntimes.com