[THE COMPASS] SK디스커버리, 결국 SK가스 뿐…신사업 부진에 할인 지속

[한국금융신문 이성규 기자] SK디스커버리의 SK가스 의존도가 높아지고 있다. 신성장 동력을 담당하는 SK케미칼이 실적 부진으로 제 역할을 하지 못하고 있는 탓이다. 주가수익스왑(PRS)으로 연결돼 있는 SK에코플랜트가 중복상장 이슈로 기업공개 추진 일정 등이 불투명해지면서 SK디스커버리의 재무안정 고심도 늘고 있다.

18일 한국금융신문이 자체 구축한 인공지능(AI) 데이터 플랫폼 ‘더 컴퍼스(The COMPASS)’에 따르면 SK디스커버리의 올해 1분기 연결 매출액은 전년 동기 대비 36.7% 증가한 3조2892억원을 기록했다. 같은 기간 영업이익은 71.4%, 당기순이익은 169.4% 각각 늘어난 1898억원, 2123억원으로 집계됐다.

폭발적 성장을 보였지만 내면을 들여다보면 사실상 SK가스가 모든 짐을 다 짊어졌다. 사업부문별 매출 비중을 보면 SK가스가 92.9%(내부거래 제거 전 기준)를 차지한다.
SK가스는 SK디스커버리그룹이 현재 모습을 갖추기 전부터 캐시카우를 담당했다. SK디스커버리는 지난 2017년 SK케미칼이 존속법인(SK디스커버리)과 신설법인(SK케미칼)로 인적분할되는 과정에서 설립됐다.

최창원닫기최창원기사 모아보기 SK디스커버리 부회장은 신설법인 지분을 존속법인에 현물출자하고 현재 지분구조 기틀을 만들었다. 이후 SK디스커버리는 SK가스 지분을 지속 확대해 분할 초기 40%대에서는 현재는 70%를 넘어섰다.

SK디스커버리가 SK가스 지분 확대를 한 이유는 배당이다. 지주사인 SK디스커버리 입장에서 SK가스는 말 그대로 캐시카우다. 여타 사업 확대 등을 위해 필요한 재원이자 성장을 위한 시간을 벌 수 있는 핵심이라 할 수 있다.

순수지주사+불안한 성장동력=디스카운트

SK디스커버리는 순수지주사로 주요 수익원이 자회사로부터 받는 배당금에 한정된다. 매출 비중에서 짐작할 수 있듯이 배당원천 역시 SK가스가 90% 수준을 차지한다. 여타 계열사로부터 받는 배당금이 줄어드는 동시에 SK디스커버리가 SK가스 지분을 늘리면서 그 의존도가 더욱 높아진 것이다.

따라서 SK케미칼의 실적 부진은 SK디스커버리 입장에서 뼈아픈 대목이다. 불안한 성장 동력이 순수지주사의 디스카운트 무게를 짓누른 셈이다.
그나마 다행인 점은 앞서 언급한 것처럼 SK디스커버리가 SK가스 지분을 확대해 현금흐름 불안을 일부 차단했다는 점이다. 이는 SK디스커버리의 SK가스 추가 지분 확보와 SK디스커버리 주가 흐름 상관관계에 대해 가장 설득력이 높은 부분이기도 하다.

한편, SK케미칼은 성장과 동시에 재무구조 개선을 위한 자금이 필요하다. 이에 SK바이오사이언스 상장을 통해 자금을 조달하고 작년에는 교환사채(EB)도 발행했다. 하지만 SK바이오사이언스 역시 성장을 위한 투자가 불가피하다. ‘SK디스커버리-SK케미칼-SK바이오사이언스’로 이어지는 고리가 여전히 불안한 모습이다.

일각에서는 SK디스커버리가 SK가스를 지속적으로 확대한 이유로 SK케미칼의 사업 불확실성을 지목한다.

SK케미칼은 화학소재 사업 외에도 제약부문, 자회사인 SK바이오사이언스가 주력하는 백신 및 바이오 등으로 구성된다. 제약 및 바이오는 장기현금흐름이 탄탄해야 버틸 수 있는 사업이다. 연구개발(R&D)부터 임상, 승인 및 실제 판매까지 오랜 시간동안 투자가 ‘기본값’이기 때문이다. 따라서 SK디스커버리 저평가 해소 여부는 다름 아닌 SK케미칼 실적 개선 여부다.

중복상장 규제에 막힌 SK에코플랜트 IPO

SK디스커버리그룹은 SK ‘간판’을 달고 있지만 SK그룹과는 독립돼 있다. 그나마 연결고리였던 SK건설은 기업분할 과정에서 현재 SK에코플랜트를 통해 흔적이 남아있다.

공식 문서상 SK디스커버리는 SK에코플랜트 지분을 보유하고 있지 않다. 2019년 지주사 행위제한 요건 해소를 위해 SK에코플랜트 지분을 전부 기관투자자들에게 매각했다. SK디스커버리는 해당 투자자들과 주가수익스왑(PRS) 계약을 맺었다. SK에코플랜트 가치 변동에 따라 손익은 SK디스커버리에 귀속된다.

따라서 SK에코플랜트 가치가 높게 책정될수록 SK디스커버리로 유입되는 현금도 늘어난다. 전략적 재원으로 쓰이거나 차입금 상환 등 재무건전성에 기여할 수 있다. 하지만 SK에코플랜트 역시 중복상장 이슈로 IPO 시기가 불투명한 상황이다.

SK에코플랜트는 재무적투자자(FI)와 올해까지 약속한 IPO 기한을 지키지 못할 전망이다. IPO 기한은 연기됐지만 SK디스커버리는 우발부채 우려가 커진다. SK디스커버리가 SK디앤디, SK이터닉스 등 매각을 추진하는 것은 현재 모든 상황을 보여준다.

투자은행(IB) 관계자는 “SK가스를 제외하면 확실한 캐시카우가 보이지 않는다”며 “지주사에 더해 SK케미칼 성장과 SK에코플랜트 IPO에 대한 불확실성 등이 할인율 축소를 제한하고 있다”고 말했다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com