[THE COMPASS] 행동주의 ‘표적’된 기업들…공통분모는 ‘자본배분 미흡’

[한국금융신문 이성규 기자] 행동주의펀드 표적이 된 기업들의 공통점은 비효율적 자본배분이다. 이와 유사한 재무구조를 가진 기업들 역시 600개 이상으로 도출됐다. 행동주의펀드들의 공세가 더욱 거세질 것으로 예상되는 만큼 기업들은 자본재배치 등 선제적 대응이 반드시 필요한 상황이다.

27일 한국금융신문이 자체 구축한 인공지능(AI) 플랫폼 ‘더 컴퍼스(THE COMPASS)’에 따르면 행동주의펀드들의 표적이 되는 기업들의 공통점이 일부 확인됐다.

이들 기업은 투하자본수익률(ROIC)이 자기자본이익률(ROE)보다 낮고 주당순자산비율(PBR)이 1배 이하를 기록중이다. 이 조건을 충족하는 기업은 국내 상장사 중 총 668개에 달하는 것으로 나타났다.
시가총액 상위 기업 순으로 보면 현대차, 기아, 현대모비스 등이 대표적이다. 일명 ‘현대차그룹 3인방’은 과거 엘리엇닫기엘리엇기사 모아보기매니지먼트가 제동을 걸면서 그룹 지배구조 개편 계획이 무산됐다. 최근에는 한국기업거버넌스포럼도 현대차에 대해 비효율적인 자본배치를 지적하며 개선을 촉구했다.

이밖에도 지주사인 LG, 한화 등을 포함해 KT, 대한항공, 영원무역, KCC, 금호석유화학 등 행동주의 타깃이 된 여타 기업들도 상당히 비효율적인 자본배분 구조를 갖고 있는 것으로 나타났다.

ROE 보다 낮은 ROIC에 담긴 속내 그리고 PBR

ROIC는 기업이 영업자산에 투입된 자본으로 얼마나 벌어들이는지를 보여준다. ROIC가 낮으면 본업이나 영업 자산의 효율성이 떨어진다는 의미다.

이 때, ROE가 ROIC 대비 상대적으로 높게 나타나는 경우가 있다. 첫번째는 타인자본(부채)을 활용한 레버리지에 기대는 경우다. 두번째는 본업이 아닌 부동산, 유가증권 등 비영업수익 등 비중이 높을 때다.

두 사례 모두 긍정적으로 평가되지 않는다. 행동주의펀드 입장에선 과도한 부채를 줄이고 유휴자산 등을 활용한 자사주 매입 혹은 배당을 요구할 수 있다.
다만, PBR이 높은 경우 행동주의펀드의 공세는 다소 약해지는 것으로 나타났다. ROIC가 ROE보다 낮더라도 PBR 자체가 높다면 ‘저평가’를 주주가치 제고 명분으로 내세우기 쉽지 않은 탓이다.

다만, 해당 기업이 높은 중복상장비율을 보일 경우 이 또한 행동주의펀드 타깃이 될 수 있다. 가비아가 대표적인 사례다. 가비아 PBR은 공개매수 전 2.5배 수준이었다. 하지만 ROIC는 ROE를 넘지 못했으며 중복상장비율은 21.1%로 국내 평균(15.5%)을 상회했다.

개정상법 ‘3%룰’…행동주의 표적 확대 우려

지난 23일부터 시행된 개정상법은 사외이사인 감사위원회의 위원이 선임 혹은 해임되는 경우 최대주주와 특수관계인 의결권이 3%로 제한된다. 향후 행동주의 펀드나 소액주주 연대가 회사 경영진에 반하는 자체 감사위원 후보를 추천하고 표 대결을 벌일 때 승산이 비약적으로 높아진다.

기업과 경영진 입장에서는 과거와 달리 단순 의결권 확보만으로 지배력을 발휘하기 쉽지 않다. 앞서 언급한 668개 기업 중 26개 기업은 최대주주 지분율이 취약하거나 복잡한 지배구조가 발목을 잡았다.

그러나 개정상법으로 최대주주 지배력이 높은 기업도 안심할 수 없게 됐다. 여기에 중복상장비율이 높은 기업까지 고려하면 기업들의 경영권 방어는 쉽지 않을 전망이다.

다만, 자본시장은 투입자본 대비 높은 수익이 기본 전제 조건이다. 해당 기업들은 유휴자산 정리를 통한 기업 성장 방안을 모색하는 동시에 자산활용도를 높이기 위한 자사주 매입 및 소각, 배당 확대 등이 필수다.

투자은행(IB) 관계자는 “행동주의펀드들은 최대주주 지배력이 낮은 동시에 비효율적 자본배분이 눈에 띄는 기업에 주력했다”며 “개정상법으로 이들의 움직임 자체가 넓어지고 강해질 것”이라고 말했다. 그는 “기업은 이익 집단이고 자산활용도를 높여야 하는 만큼 행동주의펀드에 대한 견제보다 기업가치 제고에 집중해야 한다”고 강조했다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com