[DCM] LG화학, ESS 發 신용도 숨통…떠오르는 물적분할 '악몽'

[한국금융신문 이성규 기자] LG화학이 본업인 석유화학과 자회사 LG에너지솔루션 실적 개선 효과를 톡톡히 봤다. 신용도 하락 압력은 다소 완화됐지만 본업 회복은 여전히 더딘 수준이다. 자금조달을 통한 유동성 확보에 주력하는 가운데 행동주의펀드는 미흡한 주주가치 제고를 지적하고 있다. 과거 주주 반발을 샀던 물적분할도 재차 조명을 받고 있다. LG화학이 처한 모든 상황을 벗어나기 위해 LG엔솔 지분활용에 대한 고심도 깊어질 전망이다.

4일 투자은행(IB) 업계에 따르면 LG화학의 올해 3분기 연결기준 영업이익은 전년동기대비 38.9% 증가한 6797억원으로 잠정 집계됐다. 다만 매출액은 같은 기간 11.3% 감소한 11조1962억원에 그쳤다.

매출액이 줄었다는 것은 여전히 외부상황이 녹록지 않다는 의미다. 다만 원가 하락에 따른 스프레드 개선과 비용절감 노력이 주효했다.
중요한 것은 선방한 실적 대부분이 자회사인 LG에너지솔루션 기여(3분기 영업이익 6013억원)로 만들어졌다는 것이다. LG에너지솔루션의 기존 전기차 배터리 부문은 부진했지만 에너지저장시스템(ESS) 부문 수요가 빠르게 늘면서 실적을 견인했다.

그러나 축포를 터뜨리긴 아직 이르다. LG에너지솔루션의 올해 4분기 실적이 재차 큰 폭으로 감소할 가능성이 높기 때문이다. 전기차 배터리 생산량이 더욱 줄어들고 ESS 설비로 전환하는 과정에서 비용이 증가할 수 있기 때문이다.

한 배터리 기업 관계자는 “국내서라도 ESS 투자가 활성화됐다면 우리나라 배터리 기업들이 이렇게 힘들지는 않았을 것”이라며 “미국도 좋지만 국내서도 ESS 시장이 확대돼야 한다”고 말했다.

이번 3분기 실적 발표에서 국내 배터리 3사 중 LG에너지솔루션만 유일하게 흑자를 기록했다. 상대적으로 미국 ESS 시장 진출이 빨렸던 LG에너지솔루션이 그 효과를 크게 누린 것이다.

배터리 3사 중 모회사 신용도에 지대한 영향을 미치는 곳은 LG에너지솔루션과 SK온이다. 그나마 LG에너지솔루션은 SK온 대비 사정이 나은 편이다.

LG화학은 보유 중인 LG에너지솔루션 보통주 575만주를 활용해 약 2조원 규모 PRS(주가수익스왑)를 발행할 계획이다. 계약 기준가는 주당 34만7500원이다. 현재 47만5500원을 기록하고 있어 PRS 발행에 대한 우려는 크게 낮아진 상황이다.

자금을 조달하는 이유는 유동성 확보다. 현재 LG화학 국내 신용등급은 AA+지만 등급전망은 ‘부정적’이다. 지난 5월 글로벌 신용평사가 스탠다드앤푸어스(S&P)가 LG화학 신용등급을 ‘BBB+’에서 ‘BBB0’로 한 단계 낮추면서 안심할 수 없는 상황이다.

올해 연환산 상각전영업이익(EBITDA)을 8조원으로 가정하고 PRS로 조달한 자금을 차환 등에 써도 등급 하향 기준을 총족(총차입금/EBITDA 3배 이상, 나신평 기준)하기 때문이다. 하지만 LG에너지솔루션 지분이 여전히 80%에 달하고 LG화학 실적이 전반 개선됐다는 점은 당장 강등 기준에서 벗어날 수 있는 요인이다.

LG에너지솔루션은 기업공개(IPO) 당시부터 중복상장 논란에 휩싸였다. 특히 인적분할이 아닌 물적분할을 선택한 것이 문제였다. 당시 주주들은 LG화학이 아닌 LG에너지솔루션에 투자했지만 그 혜택을 누리지 못했다. 오히려 화학 산업 부진을 고스란히 감내해야 했다.
실제로 LG화학은 그간 주주환원에 대해 특별한 입장을 내놓지 않았다. 결국 영국계 행동주의펀드 팰리서캐피탈은 지난달 22일(현지시간) LG화학을 대상으로 공개 행동을 시작했다. 현재 LG화학 시가총액은 약 28조원이며 LG에너지솔루션 시총은 111조원이다. LG화학의 LG에너지솔루션 지분가치만 약 80조원이 넘지만 이 부분이 LG화학에 전혀 반영되고 있지 않은 것이다.

물론 행동주의펀드의 논리가 무조건 맞는 것은 아니다. 기업은 중장기적으로 투자를 해나가야 하기 때문에 무조건 주주환원 그 자체에만 집중할 수 없기 때문이다.

그러나 LG에너지솔루션 지분가치는 상장 이후 단 한 번도 LG화학 기업가치에 반영되지 않았다. 또 상장 전부터 LG화학은 ‘물적분할’을 합리화시키려 했기 때문에 주주들과 지속 마찰이 생길 수밖에 없다.

투자은행(IB) 관계자는 “LG화학이 보유한 LG에너지솔루션 지분율이 과도하게 많다는 지적이 있었다”며 “물적분할에 대한 반발을 감수하면서도 상장을 강행했는데 결국 LG화학 주주들에게 긍정적 영향은 없었다”고 말했다. 그는 “LG화학 신용등급이 강등되면 중복상장에 이어 주주는 물론 채권자까지 고통을 겪는 것이기 때문에 LG에너지솔루션 지분을 추가로 활용하지 않을까 한다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com