[DCM] LG화학, PRS 조달…SK이노·롯데케미칼과 평가 다른 이유

[한국금융신문 이성규 기자] 국내 주요 석유화학 기업들이 잇달아 주가수익스와프(PRS) 계약을 통해 자금조달에 나서고 있다. 하지만 PRS 기초자산이 상장사 주식인지 여부에 따라 시장 평가는 갈리는 모습이다. 상대적으로 비상장사는 가치평가 등에서 불리해 SK이노베이션과 롯데케미칼보다 LG화학이 재무전략 등에서 우위에 있다는 주장이다.

10일 투자은행(IB) 업계에 따르면 LG화학은 자회사인 LG에너지솔루션 지분을 활용해 최대 3조원 규모 PRS 발행을 검토 중이다. 현재 LG에너지솔루션 시가총액은 80조원이 넘는 만큼 약 2~4%가량 지분이 활용될 전망이다.

PRS는 발행사가 보유한 주식을 담보로 한 일종의 대출이다. 그러나 부채로 계상되지 않기 때문에 신용등급에 미치는 영향을 제한적이다.
현재 LG화학 신용등급은 AA+로 민간기업이 받을 수 있는 등급 중 사실상 최고 등급을 보유하고 있다. 그러나 등급전망은 ‘부정적’이다. LG화학은 부진한 실적이 지속되거나 차입이 늘어나면 신용등급이 강등될 수 있다.

신용등급 강등은 자금조달 시 비용증가로 이어진다. LG화학은 범용 화학 제품을 축소하고 배터리 등 새먹거리 성장을 위해 투자를 이어가고 있다. 지속적인 투자를 위한 자금조달이 불가피한 만큼 신용도 관리를 소홀히 할 수 없는 상황이다.

신용등급은 배터리와 같은 수주산업에도 영향을 미친다. 낮은 조달금리는 경쟁 입찰 시 경쟁에 유리한 것은 물론 높은 신용등급 자체가 발주처로 하여금 계약 안정성을 더 신뢰하게 만드는 탓이다.

LG화학 뿐만 아니라 SK이노베이션과 롯데케미칼도 PRS를 통해 자금을 조달했다. 두 기업은 신용등급이 이미 강등되거나 하락 기준을 충족한 상태다. 따라서 PRS 발행은 신용등급을 방어하는 동시에 재무구조 개선과 투자를 이어가기 위한 목적에 있다. 다만, 이 기업들이 제공한 담보 주식은 ‘비상장사’라는 점에서 LG화학과 차이가 있다.

상장사 주식, ‘자금조달 한계=PRS 발행’ 인식 일부 희석

PRS는 주식과 채권 등을 통한 전통 자금조달 방식이 아니다. PRS 발행 시기나 상황이 신용등급 불안과 맞물리면 시장은 해당 기업이 자금조달 등에서 정공법 한계에 직면했다고 평가한다.
이는 PRS가 담보대출 성격을 갖고 있음에도 불구하고 조달금리가 일반 회사채(자산 및 현금흐름 기반)보다 높은 이유 중 하나다. 담보로 제공되는 자산이 주식이기 때문에 ‘자산가치 변동’ 리스크 프리미엄이 붙게 된다.

또 PRS는 공모가 아닌 사모로 대부분 발행되기 때문에 유동성이 낮아 투자자는 관련 프리미엄을 요구한다.

이 과정에서 중요한 것이 담보 주식의 상장 여부다. 투자자 입장에서는 담보가치 하락을 대비해 모회사의 추가 담보 제공 혹은 상환 여력 등을 중시한다. 담보 주식이 상장돼 있다면 발행사 입장에서는 리스크 관리를 위한 선택의 폭이 넓어진다.

우선 담보 주식 기업은 가치 제고를 위해 자사주 매입 및 소각이나 배당확대 등이 가능하다. 주가도 공개 시장에서 가격이 결정되기 때문에 가치 적정성에 대한 논란 여지도 적다. 투자자도 수시로 기업 가치를 확인할 수 있어 신뢰를 높인다.

반면, 담보 주식이 비상장 돼 있다면 가치제고 수단은 제한적이며 공개 시장에서 거래가 되지 않기 때문에 가치에 대한 논란이 발생할 수 있다. 비상장사 가치평가 시 동종업계 멀티플을 적용하는 방법이 있다. 하지만 비상장사는 ‘디스카운트’가 기본으로 따라다니기 때문에 PRS 만기에 발행사가 과도한 차익을 보전할 수도 있다.

국내 배터리 3사 중 SK온은 유일한 비상장사다. 후발주자이자 상장 시기를 놓친 점이 장기적으로 자금조달 등 유동성에 영향을 미치고 있다는 지적이 나온다. SK그룹과 롯데그룹은 계열사 전반 기업공개(IPO)에 실패하면서 각 그룹 차원 사업 전략과 재무관리 능력 등에 대한 신뢰는 크게 낮아진 상황이다. 구조조정 및 재무관리와 동시에 그룹 사업 추진 시스템에 대한 혁신이 필요하다는 지적도 나온다.

한 자산운용사 채권운용역은 “최근 PRS 발행에 상법 등이 영향을 미쳤다고 하지만 본질적으로는 해당 기업들의 시장 변화에 대한 미흡한 대응”이라며 “그나마 LG화학은 자회사인 LG에너지솔루션이 상장사라는 점에서 PRS 조건과 만기 대응 등에서 유리한 위치”라고 말했다. 그는 “SK그룹과 롯데그룹은 담보가치가 하락해 발생할 수 있는 ‘PRS 후폭풍’을 경험하지 않으려면 기존 성장 방식을 다 바꿀 필요가 있다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com