[DCM] 코웨이 회사채 2000억 발행…반기 최대 실적에도 차입 부담 확대

[한국금융신문 두경우 전문위원] 코웨이(대표이사 서장원)가 공모 회사채 발행에 나선다. 발행 규모는 2년물 600억 원, 3년물 1100억 원, 5년물 300억 원 등 총 2000억 원으로 9월 10일 발행 예정이다. 수요예측 결과에 따라 전체 발행 규모를 최대 4000억 원까지 늘릴 수 있다.

대표주관사는 한국투자증권, NH투자증권, KB증권, 신한투자증권이 맡았다. 수요예측은 9월 2일 진행되며, 희망금리밴드는 코웨이 개별민평 기준으로 만기별 ±0.30%포인트를 가산해 제시했다.

조달자금은 산업은행·신한은행·하나은행 한도대출 상환용 1499억 원과 원부자재 매입 등 운영자금 501억 원에 투입된다. 코웨이는 2020년 최대주주가 넷마블로 바뀐 뒤 이듬해인 2021년 3월부터 매년 회사채를 발행해 단기 차입을 장기물로 전환해왔다. 이번 발행도 그 흐름과 맥을 같이 한다. 참고로 2020년 말 97.5%에 달했던 연결 기준 단기성차입금 비중은 2026년 6월 말 49.3%까지 낮아진 상태다.

매출·영업이익 성장 불구 차입 부담 증가

코웨이는 1989년 설립된 정수기·공기청정기·비데 등 환경가전 제조·렌탈 전문기업으로, 국내 최초로 렌탈 비즈니스를 도입해 시장을 선점한 이후 업계 1위 지위를 유지하고 있다. 2020년 게임 개발사 넷마블이 최대주주에 오르며 현재 넷마블 계열에 속해 있다.

2026년 상반기 연결 기준 매출액은 2조 7719억 원으로 전년 동기(2조 4338억 원) 대비 13.9% 늘었고, 영업이익은 5041억 원으로 11.0% 증가했다. 2025년 연간 매출액은 4조 9636억 원, 영업이익 8787억 원으로 사상 최대치를 기록했다. 최근 5개년(2021~2025년) 연평균 매출성장률은 8.9%에 이른다.

성장을 이끈 축은 국내 렌탈 계정 증가와 해외법인 실적이다. 국내 렌탈·멤버십 누적 계정은 2026년 6월 말 804만 개, 해외법인 계정은 452만 개로, 이 중 말레이시아 법인이 370만 개(82%)를 차지하며 성장을 주도했다. 해외법인 합산 매출은 2026년 상반기 1조 1656억 원으로 전년 동기 대비 24.0% 증가하며 전체 매출의 42.1%를 차지했다. 이 과정에서 비용 부담도 함께 커졌는데, 영업이익률은 최근 5년간 17~18%대를 유지하고 있으나 판매수수료를 포함한 마케팅비 부담은 매출 대비 2022년 14.4%에서 2026년 상반기 18.1%로 상승했다.

외형이 커지는 만큼 재무부담도 함께 늘고 있다. 운용리스보다 계약기간이 긴 금융리스 판매 비중이 국내 기준 2021년 40%에서 2025년 72%, 2026년 상반기 81%로 커지면서 관련 채권 규모가 늘었고, 이는 운전자금 부담으로 이어지고 있다. 금융리스채권 순증액은 2025년 상반기 3927억 원에서 2026년 상반기 5219억 원으로 확대됐다.

여기에 2025년 초부터 주주환원율을 당기순이익의 20%에서 40%로 올리면서 배당·자사주 매입에 따른 현금유출도 증가했다. 지급배당금은 2025년 1891억 원으로 전년(980억 원) 대비 두 배 가까이 늘었으며, 자사주 매입에도 1100억 원을 투입했다.
이런 흐름 속에 연결 기준 총차입금은 2022년 말 1조 1912억 원에서 2026년 6월 말 2조 6720억 원으로 늘었다. 부채비율은 88.8%에서 103.6%, 차입금의존도는 27.3%에서 34.4%, 순차입금의존도는 24.6%에서 32.5%로 각각 상승했다. 2026년 6월 말 순차입금/EBIT는 약 5배로, 코웨이가 2025년 밸류업 계획에서 제시한 목표치 2.5배를 크게 웃돌았다.

현금흐름도 악화됐다. 연결 기준 영업활동현금흐름(OCF)은 2024년 3303억 원에서 2025년 355억 원으로 감소했고, 2026년 상반기에는 547억 원 순유출을 기록했다. 유형·무형자산 취득액 1075억 원까지 감안하면 상반기 FCF도 1622억 원 적자다. 회사 측은 금융리스채권 순증에 따른 회계 효과라고 설명하고 있으나, 자본적 지출(CAPEX)과 운전자금 부담으로 잉여현금흐름(FCF) 창출이 쉽지 않은 상황이다.

이런 가운데 한국신용평가와 NICE신용평가는 이번 사채에 나란히 AA-(안정적) 등급을 부여했다. 국내 환경가전 렌탈시장 1위의 시장지위와 고객기반, 수익성이 등급을 뒷받침했다. 렌탈 매출채권(6월 말 5조5000억 원)의 높은 회수가능성도 재무안정성 측면에서 긍정적으로 평가됐다.

시장 경쟁과 해외사업 확대는 변수다. 삼성전자·LG전자 등 대형 가전업체의 렌탈시장 진입으로 경쟁이 심화할 가능성이 있고, 인도네시아·베트남 등 신흥시장 안착 여부와 미국 시장의 성장세도 지켜볼 필요가 있다. 우발채무와 R&D센터 개발사업 관련 투자도 또다른 재무부담 요인으로 꼽힌다.

NICE신용평가는 “코웨이는 우수한 시장지위와 수익성을 유지하겠지만 국내외 렌탈사업 확장에 따른 운전자금 부담으로 당분간 잉여현금 창출이 제한적일 것”이라며 “주주환원과 투자에 따른 현금흐름 및 재무안정성 변화를 지속 모니터링할 계획”이라고 밝혔다.

두경우 한국금융신문 전문위원 kwd1227@fntimes.com