DQN‘김동선 체제 4년’ 한화갤러리아, 사업확장 했지만 돈은 못 벌었다 [Z스코어 기업가치 바로보기]

기업 가치에 영향을 미치는 요인은 다양하다. 객관적 평가를 위해서는 다양한 변수를 고려해야 한다. 한국금융신문은 ‘알트만 Z-스코어’를 통해 기업이 현재 처한 상황과 대응, 재무건전성 등을 입체적으로 바라보고 그 속에 숨어있는 의미를 심층적으로 다뤄보고자 한다. <편집자 주>

[한국금융신문 박슬기 기자] 김동선닫기김동선기사 모아보기 한화갤러리아 부사장은 2023년 한화갤러리아가 한화솔루션에서 인적분할되면서 본격적인 경영에 나섰다. 본업인 백화점 사업에 더해 식음료(F&B) 사업을 미래 먹거리로 점찍고 공격적인 사업 확장으로 존재감을 키웠다.

다만 김 부사장 체제 4년째에 접어든 지금, 사업 외형은 확대했지만 수익성과 투자 효율 지표는 뚜렷한 개선을 보이지 못한 모습이다. 독립경영이 본격화되는 가운데 그의 신사업들을 비롯한 경영전략이 시험대에 올랐다는 평가다.
한화그룹은 지난 1월 ㈜한화를 방산, 조선·해양, 에너지, 금융 부문이 속하는 존속법인과 테크·라이프 부문을 담은 신설법인으로 인적분할하는 계획을 알렸다. 분할기일은 올 7월 1일이다.

이에 따라 김 부사장이 이끄는 한화비전·한화모멘텀·한화세미텍·한화로보틱스 등 테크 계열사와 한화갤러리아·한화호텔앤드리조트·아워홈 등 라이프 계열사는 신설법인 ‘한화머시너리앤서비스홀딩스’ 산하로 재편된다.

2일 업계에 따르면, 한화의 이번 인적분할을 계기로 김 부사장의 독립경영이 한층 속도를 내고 있다. 그가 2023년 이후 한화갤러리아를 통해 추진해온 신사업과 투자 성과가 특히 주목받는 모습이다.

공격적인 신사업 확장, 성과는

김동선 부사장은 경영 전면에 나선 이후 F&B 사업을 중심으로 적극적인 확장 행보를 이어왔다.

‘한화갤러리아’는 미국 3대 버거로 불리는 ‘파이브가이즈’를 국내에 들여온 데 이어 음료 전문 제조업체 퓨어플러스 인수, 프리미엄 아이스크림 브랜드 ‘벤슨’ 론칭 등을 추진하며 F&B 포트폴리오 확대에 공을 들였다.
김 부사장의 경영 시작점과도 같았던 파이브가이즈는 긍정적인 성과를 냈다. 사업 첫해(2023년 5~12월) 성적은 매출 100억 원, 영업손실 13억 원을 기록했지만 이듬해 2024년에는 매출 465억 원, 영업이익 34억 원, 순이익 20억 원을 달성하며 흑자전환에 성공했다. 국내 론칭 1년 만에 매장 4곳이 글로벌 ‘톱(TOP) 10’에 이름을 올리기도 했다.

이 같은 성과를 바탕으로 한화갤러리아는 지난해 사모펀드 에이치앤큐에쿼티파트너스(H&Q에쿼티파트너스)에 파이브가이즈를 매각했다. 매각가는 600억~700억 원 수준으로 알려졌다. 김 부사장이 파이브가이즈를 들여올 당시 한화갤러리아가 투자한 금액은 200억 원대로, 이를 고려하면 약 2년 반 만에 3배 이상의 차익을 거둔 셈이다.

외식업계 불황으로 다수의 F&B 브랜드가 매물로 나온 상황에서도 파이브가이즈의 지분 매각이 비교적 빠르게 이뤄졌다는 점에서 사업 경쟁력을 인정받은 것으로 평가된다.

파이브가이즈 성공 이후 김 부사장은 지난해 프리미엄 아이스크림 브랜드 ‘벤슨’ 론칭에 나섰다.

신규 브랜드임에도 자체 공장을 먼저 구축하며 프리미엄 전략을 택했다. 해당 생산센터는 경기도 포천에 지하 1층부터 3층까지 총 4개층 규모로 조성됐다.

벤슨의 점포 확장 속도도 빠른 편이다. 1호점인 압구정점을 시작으로 11개 오프라인 매장(3월 3개점 오픈 포함)에 더해 SSG닷컴, 컬리, B마트, 쿠팡 등 주요 온라인 채널과 스타벅스 매장에도 입점했다. 온·오프라인 전 채널로 판매망을 빠르게 넓히고 있다.

최근에는 국내 미식 가이드북 ‘블루리본 서베이(Blue Ribbon Survey)’에 이름을 올리는 등 품질력을 인정받고 있다.

투자 대비 재무 성적 기대 못 미쳐

하지만 재무 지표는 외형 확장 속도를 따라가지 못하고 있다. 한화갤러리아의 Z-스코어는 2023년 0.24에서 2024년 0.22를 거쳐 2025년 9월 기준 0.12로 하락했다.

Z-스코어는 투자자와 금융기관 등이 기업 신용위험을 판단하거나 투자·대출 여부를 결정할 때 활용하는 지표 가운데 하나다. 한화갤러리아는 통상 안전 기준으로 여겨지는 1.8을 밑도는 수준으로, 기업 체력은 여전히 취약한 상태라는 평가다.

투자 효율성도 기대에 못 미쳤다. 투하자본수익률(ROIC)이 2023년 0.4%에서 2025년 9월 기준 0.0%로 사실상 제로 수준까지 떨어졌다. ROIC는 순수하게 영업자산을 기반으로 수익률을 측정하는 지표다. 전반적인 영업활동에서 창출되는 수익이 시장금리에도 미치지 못하고 있다는 의미다.

현금 및 현금성자산이 많을 경우 ROIC가 높게 나타날 수 있다. 하지만 한화갤러리아는 전체 투자자산 대비 현금 및 현금성자산이 10%가 되지 않으며 지난해 3분기 말 기준으로는 3.6%대를 기록하는 등 악화되고 있다.

1조1217억 원의 투하자본(IC) 대비 세후 영업이익(NOPAT)은 3억 원에 그쳐 투자 대비 수익 창출력이 제한적이라는 지적이 나온다.

특히 지난해 3분기 기준으로 한화갤러리아의 이자보상배율은 1배 이하다. 영업이익으로 이자를 내기도 어려운 상황이라는 뜻이다.

주가 상승세…남은 숙제는 수익성

이 같은 재무부담은 주가 흐름에도 일정 부분 영향을 미쳤다. 한화갤러리아 주가는 2023년 말 1358원(종가 기준)에서 2024년 말 1094원으로 하락한 뒤 2025년 1368원 수준에 머물고 있다. 약 2년간 상승률은 0.7%에 그쳤다. 같은 기간 현대백화점과 신세계가 각각 약 70%, 40%대 상승률을 기록한 것과 비교하면 답보 상태라는 평가다.

다만 올해 들어 국내 증시가 활기를 띠면서 한화갤러리아 주가도 반등 흐름을 보이고 있다. 지난달 27일 3150원에 거래를 마감, 지난 연말 대비 130% 상승했다.

업계에서는 외형 확장과 별개로 수익성 개선 여부가 향후 기업가치 제고에 있어 분수령이 될 것으로 보고 있다.

업계 한 관계자는 “F&B 신사업에서 개별 성과는 나타나고 있지만 아직 전사 이익 체력을 끌어올릴 수준은 아니다”라며 “투자 확대 국면을 지나 자본 효율과 현금창출력이 실제로 개선되는지가 향후 평가의 핵심이 될 것”이라고 말했다.

박슬기 한국금융신문 기자 seulgi@fntimes.com