[THE COMPASS] 발행사엔 ‘오버 밸류’ 투자자엔 ‘마이너스’…하나·삼성증권 평판 ‘싸늘’

[한국금융신문 이성규 기자] 기업공개(IPO) 시장에서 주관사의 딜 프라이싱(deal pricing) 능력은 증권사 평판에 지대한 영향을 미친다. ‘가치’(value)는 정답이 없는 논리의 영역이다. 그리고 결과로 입증하는 방법뿐이다. ‘더 컴퍼스(THE COMPASS)’는 국내 증권사들의 프라이싱 능력을 여러 각도로 분석했다. 이를 통해 투자자들이 IPO 시장 접근 시 주관사에 대해 추가로 고려해야 하는 요인을 다양한 사례로 보여주고자 한다. <편집자 주>

하나증권과 삼성증권이 국내 기업공개(IPO) 시장에서 유독 ‘오버 프라이싱’이 두드러진 것으로 나타났다. 발행사에 유리한 공모가 산정에서 더 나아가 이들 하우스의 우량 딜 발굴 역량에 대한 의구심도 커지고 있다. 장기 비즈니스 지속성에 타격을 가할 수 있는 만큼 프라이싱 자체에 대한 개선이 시급해 보인다.

3일 한국금융신문이 자체 구축한 인공지능(AI) 플랫폼 ‘더 컴퍼스(THE COMPASS)’는 한국거래소 데이터를 기반으로 국내 증권사들의 기업공개(IPO) 프라이싱 수준을 점검했다.
분석 기간은 지난 2021년 9월부터 올해 8월까지 약 5년으로 총 323개사(기술특례상장 포함)가 분석 대상에 포함됐다. 최근 1년 등 상대적으로 짧은 기간에도 평가가 가능하지만 모수가 많지 않다는 점에서 설정 기간을 넓혔다.

해당 기간 동안 코로나19 팬데믹, 글로벌 공급망 재편, 인플레이션 압력에 따른 급격한 금리 상승 등 다양한 이벤트가 존재했다. 그만큼 상장 주관사들의 각종 변수를 고려한 시장 판단 능력이 중요한 시기였다.

평가 지표는 주관사별 공모가 대비 상장일 종가 수익률, 기간별(3개월, 6개월, 1년) 벤치마크(코스피, 코스닥 지수) 대비 초과수익률, 기간별 초과 수익률을 기록한 기업 수 비중(이하 승률) 등이다.

평가 대상 증권사는 데이터 규모를 고려해 설정 기간 동안 주관 건수가 10건 이상인 곳(11개 증권사)으로 제한했다.

하나증권, 공모주 투자자 무덤…삼성증권, 덩치값 못한 프라이싱

전체 증권사 분석 결과를 보면 하나증권의 프라이싱 능력에 대한 시선은 유독 싸늘하다. 하나증권이 주관한 기업들의 상장 첫날 공모가 대비 종가 수익률 평균은 41.1%로 하위권에 속한다.
특히 기간별 초과 수익률은 전 구간에서 마이너스(-)를 기록했다는 점을 주목할 필요가 있다. 3개월 후 초과수익률 평균은 -10.9%다. 6개월 초과수익률 평균은 -5.7%, 1년 초과수익률 평균은 -14.1%다.

단연 승률도 관측 기간 전체에서 최하위를 기록했다. 사실상 프라이싱 능력이 존재하는지 의구심마저 든다.

이러한 결과는 투자자 입장에서 하나증권은 기피해야 하는 주관사라는 의미다. 역으로 보면 발행사 입장에서 하나증권은 ‘오버밸류’를 제공하는 최고의 주관사다.

발행사 유치 과정에서 하나증권이 경쟁사 대비 유리한 고지를 잡을 수 있지만 평판 하락과 동시에 딜 수행 자체가 어려울 수 있다. 장기적으로는 하나증권과 발행사 모두 불리한 위치에 처할 수 있다. 하나증권은 프라이싱에 대한 재정의가 필요한 수준이다.

삼성증권은 대형사 중에서 유일하게 1년 초과수익률 평균이 마이너스(-)를 기록했다. 6개월 초과수익률 평균 역시 8.9%로 ‘대형사’라는 타이틀이 무색하게 하위권에 속했다.

공모가 대비 첫날 종가 수익률 평균(36.1%)과 3개월 초과 수익률 평균(26.1%)도 모두 하위권이다. 하나증권과 마찬가지로 삼성증권이 주관한 기업의 공모주에 투자하면 상대적으로 높은 수익을 올리기 어렵다는 뜻이다.

하나증권과 삼성증권은 상장 당일 모멘텀 뿐만 아니라 상장 이후 매수세를 끌어올릴 수 있는 메리트를 제공하지 못한 것으로 풀이된다. 할인율 조정 등 발행사에 유리한 공모가 결정도 영향을 미친다. 하지만 시장이 선호하는 ‘장기 성장 기업’ 발굴 등 주관사 근본적인 능력에 의문부호가 따를 수밖에 없다.

최근 IPO 시장에서는 투자자들이 주관사 역량과 레코드를 확인하는 경향이 확대되고 있다. 하나증권과 삼성증권의 부진한 성적표가 투자자들에게 기피 대상이 되는 원인이 될 수 있다.

언더 프라이싱 VS 오버 프라이싱…거북이와 토끼 경주

주관사 입장에서는 언더 프라이싱을 유지하는 것이 평판과 지속 가능한 비즈니스에 훨씬 유리하다. 공모주 시장 전반 지속성은 초기 투자자가 적정 수익을 얻을 수 있는지 여부에 달렸기 때문이다. 우량한 기업이 장기적으로 밸류가 높아질수록 투자자가 몰리는 것과 같은 이치다.

반면 오버 프라이싱이 많아질수록 공모주에 대한 불신이 커진다. 이 때, 특정 증권사와 기업에 대한 신뢰와 평판이 낮아질 수 있지만 이러한 현상이 확대되면 IPO 시장 전반에 타격을 가하고 후폭풍 역시 주관사와 기업이 직격탄을 맞는다.

발행사와 주관사와 관계를 고려하지 않을 수 없지만 이는 거북이와 토끼 경주와 비슷하다. 오버 프라이싱은 발행사와 주관사 곳간을 채우지만 시장으로부터 외면당할 가능성이 높아진다. 반면 언더 프라이싱은 상대적으로 수익규모는 작아도 신뢰와 평판을 기반으로 롱런할 수 있다.

투자은행(IB) 관계자는 “언더 프라이싱이 주관 역량에 장기적으로 긍정적인 영향을 미치는 것은 사실”이라면서도 “발행사와 관계 및 수익성, 여타 주관사와 경쟁 등이 복합적으로 작용하면서 주관사들도 딜레마에 빠진다”고 말했다. 하지만 그는 “일부 증권사에서 오버 프라이싱이 집중적으로 관찰되면서 해당 하우스 자체 개선이 필요하다는 점은 부인할 수 없다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com