[THE COMPASS] 빅웨이브로보틱스 IPO, FI ‘잭팟’ 이면 PSR 평가 ‘갸웃’

[한국금융신문 이성규 기자] 빅웨이브로보틱스가 기업공개(IPO)를 위한 본격적인 절차에 돌입했다. 흑자임에도 불구하고 주당순이익비율(PER)이 아닌 주당매출액비율(PSR)을 적용했다. 평가 기준으로 성장성에 무게를 둔다는 취지다. 하지만 재무적투자자들의 내부수익률(IRR)이 60% 내외를 기록할 것으로 예상되면서 고평가 우려가 나온다.

29일 투자은행(IB) 업계에 따르면 로봇 자동화 플랫폼 및 통합 관제 솔루션 기업 빅웨이브로보틱스는 오는 6월 11~17일 기업공개(IPO)를 위한 수요예측을 진행한다.

총 공모 주식수는 200만주로 10만주(김민교 대표이사 지분 일부)는 구주매출, 190만주는 신주모집이다. 희망공모가액 밴드는 2만2000~2만7000원이다. 밴드 하단 기준 440억원, 상단 기준 540억원이며 기업 전체 가치는 약 2342억~2875억원으로 책정됐다.
조달된 자금은 시설자금(204억원)과 운영자금(142억원) 등에 쓰인다. 대표주관 업무는 유진투자증권이 담당하며 미래에셋증권이 공동주관으로 참여한다.

이번 빅웨이브로보틱스 가치평가를 위해 선정된 지표는 주당매출액비율(PSR)이다. PSR은 이익이 발생하지 않는 기업을 대상으로 평가할 때 주로 쓰인다.

빅웨이브로보틱스는 지난해 영업입익과 당기순이익 흑자전환에 성공했다. 올해 1분기 9억8000만원 영업적자를 기록했지만 계절성 요인에 속한다. 작년 1분기에도 7억1000만원 적자로 나타났다.

주관사에 따르면 로봇 자동화 산업은 현재 도입기에서 성장기로 넘어가는 단계다. 기업들이 수익성보다는 시장 점유율 확대와 선점에 주력하면서 비용 확대에 따른 이익 변동성이 큰 상황이다. 따라서 PER로 온전히 가치를 설명할 수 없다는 입장이다.

실제로 최종 비교대상군으로 선정된 기업(유일로보틱스, 로보스타, 티로보틱스, 씨메스로보틱스)들은 모두 적자 상태다. 빅웨이브로보틱스는 흑자지만 상대가치 산출 자체가 불가능하다.

역산 방식 PER ‘70배’, 성장성 부각∙고평가 위험 ‘공존’

또 빅웨이브로보틱스는 연평균 매출 성장률(2023~2025년)이 약 74%를 기록해 업계 평균을 상회하고 있다. 성장성이 부각되는 만큼 PSR이 기업가치를 온전히 나타낼 수 있는 지표라는 의미다. 또 매출액은 회계처리에 따른 임의조정 가능성이 낮다는 투명성도 강조했다.

최종 비교대상을 고르는 과정에서는 사업 유사성(사업 비중 40% 이상), 재무 유사성(매출액 1000억원 이하, 최근 사업연도 감사의견 적정) 등을 거쳤다. 또 과도하게 멀티플이 높은 곳(PSR 50배 초과)도 제외했다.

재무 유사성 기준 필터링 과정에서 톱텍, 싸이맥스, 로체시스템즈는 선정되지 않았다. 이들 기업은 PSR이 약 1~2배이면서 흑자라는 공통점을 갖고 있다. 이들이 최종 비교대상군에 포함됐다면 평균 PSR은 10배 초반으로 현재 적용된 18.51배보다 크게 낮아진다.

의아한 지점은 ‘매출액 1000억원 이상 제외’라는 기준에 대한 타당성이다. 성장률이 높게 나오기 위해서는 매출액이 작아야 유리한 것이 사실이다. 하지만 사업 유사성 등을 통과한 기업들을 해당 기준으로 필터링해 PSR 수치가 높아진 것은 설득력이 떨어진다.

또 과거 성장률 ‘74%’가 지속 이어진다는 보장도 없다.

실제로 주관사는 역산 방식을 통해 추정순이익 기준 주당수익비율(PER)이 2028년 70.36배, 2029년 38.13배 수준이라고 밝혔다. 유사 기업 평균 PER(19.72배)와 비교할 때, 고평가 위험이 크다.

FI ‘잭팟’, IRR 60% 전후…역대급 기록

IPO 시장에서 가치 책정을 위한 지표 및 기업 선정은 늘 잡음이 있다. 세상에는 완전히 같은 기업이 존재하지 않기 때문이다. 논란을 최소화할 수 있는 방안이 주관사가 할 수 있는 유일한 방법이다. 앞서 언급한 ‘1000억원 매출액 이하’ 기준과 그 결과도 받아들이는 주체마다 반응이 다를 수 있다.

하지만 빅웨이브로보틱스 재무적투자자(FI)들의 예상 연평균 내부수익률(IRR)을 보면 또 다시 생각이 달라진다.

빅웨이브로보틱스는 지난 2021년 초기투자그룹(카카오인베스트먼트와 KB성장지원 펀드)로부터 프리IPO 방식으로 약 15억원을 유치했다. 이어 2023년에도 후기투자그룹(에이스톤벤처스, 신한벤처투자 등) 총 98억원가량을 조달했다.

조정단가는 초기투자그룹이 2123원, 후기투자그룹은 5272원이다. 이를 공모가 밴드에 비교하면 초기투자그룹의 IRR은 연평균 67.5~74.8%, 후기투자그룹은 55.4~65.5%다.

IRR은 사모펀드(PEF)나 벤처캐피탈(VC)들이 투자 프로젝트 평가를 위해 사용한다. FI가 추구하는 최소 IRR은 연평균 7~8%다. 프로젝트 기간 동안 들어가는 비용을 상쇄하기 위한 수준에 불과하다.

규모마다 차이는 있지만 VC들은 IRR 목표를 25~40% 수준으로 잡는다. 업계 특성상 투자 대상 규모가 작고 ‘유니콘’으로 성장할 가능성도 낮은 단계이기 때문에 가장 공격적이다.

빅웨이브로보틱스는 FI들 입장에서 60% 전후 IRR은 분명 ‘잭팟’이다. 하지만 ‘매출액 1000억원 이상 제외’를 고려하면 FI의 ‘잭팟’이 신주 투자자 입장에서는 ‘고평가’로 보이기 마련이다.

투자은행(IB) 관계자는 “빅웨이브로보틱스는 규모가 작은 반면 흑자를 기록했다”며 “매출액 1000억원 이상 기업을 제외한 것은 규모가 작은데도 ‘흑자’를 기록한 프리미엄으로 생각하면 큰 문제는 아니다”라고 말했다. 그는 “사업 유사성이 높아도 1000억원란 기준에서 걸러진 논리가 타당하지 않고 VC들의 IRR이 이례적으로 높다는 점이 더해지면서 과도한 공모가 산정으로 보일 수 있다”고 평가했다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com