국고10년 발행비중 축소 유력한 가운데 초장기물 공급 부담 완화 - 하나금투

[한국금융신문 장태민 기자] 하나금융투자는 18일 "내년 국고채 발행에서 국고10년 비중 축소가 가장 유력한 가운데 초장기물 공급 부담이 완화될 수 있다"고 밝혔다.

이미선 연구원은 '2021년 초장기채 수급 전망 보고서'에서 "50년물 발행이 4.6조원 이뤄질 경우 20,30년물 발행은 53.6조원으로 올해 55.3조원 대비 1.3조원 감소할 수 있다"면서 이같이 전망했다.

2021년 국고채 발행 예정규모는 총 176.4조원으로 올해 대비 1.9조원 증가한다. 국고2년이 8~9% 발행 예정(연 14~15.9조원, 월 평균 1.2~1.3조원)이고, 50년물은 2020년과 유사하게 연중 약 4~5조원 내외로 발행할 계획이다.
기재부는 5~20년물 비중은 탄력 조정하고 30년물 이상(30+50년) 비중 조정은 최소화하기로 결정했다. 장기물(20~50년)의 경우 보험사의 견조한 수요를 감안해 관리목표 상단(32~33%)을 타게팅 하겠다는 계획이다.

이 연구원은 "기재부 계획을 감안할 때 국고 5년, 10년 비중 축소 폭이 가장 커질 것"이라며 "2020년 45.5%에서 40% 내외가 예상된다"고 밝혔다.

그는 "5년과 10년 중 어느 쪽을 더 줄일 것인가가 관건으로 남는데, 2년 국고채 발행 신설, 3년 통안채 발행 등을 감안하면 국고3년을 줄이면서 5년 발행을 크게 줄이지는 않을 것"이라며 "따라서 국고10년 비중 축소가 가장 유력하다"고 밝혔다.

■ 10년 발행규모가 2020년 대비 6~7조원 감소할 것으로 전망

이 연구원은 국고2년 발행 비중을 8.5%, 국고50년 발행규모를 4.6조원으로 가정하고 보험사 등 견조한 수요로 20~50년 발행비중을 33%로, 30년물 발행비중과 규모는 올해와 유사하다고 전제할 경우 국고20년 발행규모는 약 2조원 감소한다고 밝혔다.
또 국고2년 발행비중이 8.5%일 때 국고3년 비중은 16.5%에서 26.5%까지 가능(2+3년 25~35%)하다고 분석했다. 2년 신설과 통안 3년 발행이 예정돼 국고3년 비중이 올해 대비 낮아질 것으로 예상했다.

국고 2+3년 비중이 30% 이상까지 높아질 경우 5+10년 비중과 규모는 크게 감소하게 된다고 지적했다.

이 연구원은 "3년 비중이 16~18%로 2020년 대비 2~4%p 낮아질 경우 3년 발행규모는 전년대비 3.3조~6.9조원 감소하고, 5+10년 발행규모는 5.0조원~8.6조원 감소한다"고 추산했다.

국고10년의 경우 초장기채와 같이 고정수요가 두텁지 않고, 올해 한은의 매입도 국고10~20년에 집중된 점을 감안 시 국고10년을 더 줄일 가능성에 무게를 둘 수 있다고 평가했다.
올해 한은의 10년물 직매입 규모는 7.5조원이었는데 내년 한은 10년물에 대한 단순매입이 줄어든다면 10년물 발행 감소의 영향은 상쇄될 것이라고 밝혔다.

20,30,50년 총 발행규모는 58조원으로 올해 대비 약 1조원 감소해 초장기물의 공급부담은 올해보다 다소 완화된다고 진단했다.

한국은행은 올해 3월 20일부터 11월 27일까지 총 7회에 걸쳐서 1.5조원씩(9월 24일만 2조원) 국고채 단순매입을 실시했다. 3월~8월에는 국고10년 금리가 급등하는 시점에서 실행됐다. 9월에는 연말까지 총 5조원 내외의 국고채 단순매입 계획 발표해 중기 매입계획을 사전에 공표하기 시작했다.

이 연구원은 "2020년 연간 국고채 단순매입 중 10년과 20년 비중은 각각 68%, 18%로 대부분을 차지한다"면서 "10년 비지표 매입규모 7.5조원이었고, 10년물에 대한 실수요가 가장 약한 점을 고려한 조치였다"고 평가했다.

2021년 국채발행계획에서도 10년 발행규모가 2020년 대비 6~7조원 감소할 것으로 전망했다.

그는 "결국 2020년 단순매입 수준만큼 2021년 발행이 줄어들 것으로 예상되는데, 10년 영역이 상대적 강세 띄기 위해서는 2021년 국고채 매입에서도 10년이 배제되어선 안될 것"이라며 "따라서 2021년 국고채 발행계획은 수급 상 10년물 강세요인이나 내년 한은의 단순매입이 만기 별로 어떻게 구성될 것인지는 남아있는 변수"라고 밝혔다.

증권사 장기국채 보유규모 증가, 대차잔고 확대 등으로 스프레드 변동성이 확대될 수 있다고 밝혔다.

이 연구원은 "기재부에 따르면 증권사가 보유한 국고채 잔고는 약 73조원으로 전년대비 35% 급증했다. 2014년부터 2019년까지 증권의 국고채 보유잔고는 48~55조원 내에서 유지돼 왔으나 2020년 추경과 금리인하로 유동자금이 늘어나면서 증권의 국고채 보유규모도 큰 폭 증가한 것"이라고 밝혔다.

그는 "10년 이상 국고채 잔고는 전년대비 약 5조원 이상 늘어난 것으로 추정된다"면사 "국고30년과 50년 대차잔고는 2020년 7월, 8월 중 큰 폭 증가했고, 같은 기간 10/30년 스프레드도 20bp 이상 확대되며 초장기금리 변동성이 확대됐다"고 밝혔다.

초장기물 발행규모가 늘면서 자연스럽게 트레이딩의 기회도 증가하고, 만기보유 목적의 투자자 외에 트레이딩 목적의 참여자들이 늘어나면서 초장기 금리는 펀더멘털 변화, 해외금리 움직임, 수급 요인 등에 보다 민감하게 반응하며 변동성이 높아질 수 있다고 전망했다.

■ IFRS17 대비 자산 듀레이션 확대 필욧어 최소 2년 이상

수입보험료 둔화에도 보험사의 초장기채 순매수 규모는 비교적 일정하다고 평가했다.

그는 "생명보험협회 기준 2020년 수입보험료는 4년만에 증가로 전환했다"고 밝혔다.

신규유입자금(수입보험료-지급보험료+만기도래+이자수익+배당수익)은 2020년 월평균 5.9조원으로 전년(4.9조원)대비 증가했다. 코로나 이후 저금리 환경에서 경기불확실성 우려와 예비적 저축 목적으로 저축성 보험이 늘어난 영향이다.

그는 "2020년 보험산업은 일시적 요인에 의해 고성장 했으나 2021년은 명목성장률 둔화, 소비심리 약화, 판매규제 강화, 투자자들의 직접투자 선호 등으로 둔화가 예상된다"면서 "생명보험협회에 따르면 생명보험은 2020년 2.5%, 2021년 -0.4%로 역성장 전환, 손해보험 2020년 6.1%, 2021년 4.0%로 둔화가 예상된다"고 밝혔다.

수입보험료 감소에도 불구하고 2017~2019년 초장기 원화채권 월평균 순매수는 약 3조원을 유지하고 있으며, 2020년 4.4조원으로 증가했다고 밝혔다.

보험사로 유입되는 신규유입자금 규모의 변화보다는 IFRS17에 대비한 보험사의 자산 듀레이션 확대 의지가 초장기채 수요에 더 중요한 영향을 끼치고 있다고 분석했다.

IFRS17에 대비한 자산 듀레이션 확대 필요성이 최소 2년 이상 이어질 것으로 봤다.

보험사 평균 자산 듀레이션은 2019년 8.84년에서 2020년 9.96년으로 약 1.1년 확대될 것으로 추정했다. 과거 자산 듀레이션 확대속도(0.6~0.9년) 대비 빨라진 것이라고 평가했다.

그는 "기재부에 따르면 2021~2022년에도 보험사의 자산 듀레이션은 연 평균 1.3년씩 빠르게 확대될 것으로 예상된다"면서 "IFRS17 도입 시 부채 듀레이션은 현재 약 10년에서 14~15년까지 확대될 것"이라고 전망했다.

그는 "2022년까지도 IFRS17 기준 자산-부채 듀레이션 갭이 2년 이상 발생할 것으로 예상됨에 따라 보험사들의 자산 듀레이션을 확대하기 위한 적극적인 노력은 적어도 향후 2년 이상 지속될 가능성이 높다"면서 "보험사로의 신규 유입자금 둔화에도 불구 보험사들은 잔존만기가 짧은 채권을 팔고 초장기채를 매수함으로써 자산 듀레이션 지속적으로 확대할 것"이라고 내다봤다.

2021년 해외채권 투자여건 개선으로 국내 20년 이상 30년 미만 채권 수요 일부에 구축효과가 나타날 것으로 봤다.

그는 "2020년 보험의 10년 초과 원화채권 월평균 순매수는 4.4조원으로 2019년 2.9조원 대비 큰 폭 증가하고 외화증권 잔고는 3월부터 감소하기 시작했다"면서 "2020년 9월 기준 107.9조원으로 전년 동월대비 5조원 감소했는데, 이는 미 채권금리 급락으로 인한 일부 보험사들 차익실현 영향"이라고 분석했다.

현재 미30년 매입 후 환헷지 시(1년) YTM 1.61%로 국고30년 대비 16bp 낮아 원화 초장기채의 상대적인 금리 메리트는 유지 중이라고 밝혔다.

최근 달러표시 채권 투자 시 환헷지 비용이 개선되고 있고 2021년에는 소폭의 환헷지 프리미엄이 예상된다고 밝혔다.

이 연구원은 "미국 달러채 투자여건은 올해 대비 개선될 것"이라며 "원화채 대비 금리메리트가 존재하는 미 지방∙회사채의 경우 2020년 발행 기준 발행만기가 20~30년에 집중돼 있다"고 지적했다.

이는 만기 30년 미만 원화채권 수요 일부를 구축할 가능성이 있다고 밝혔다. 30년 이상 초장기 수요는 해외채로 대체되기 어려울 것으로 전망돼 국내 채권시장에서 견조한 수요는 이어질 것으로 전망했다.

■ 현재 듀레이션 확대 속도 유지시 올해보다 13조 많은 65조 초장기채 매수 필요

이 연구원은 2020년 6월 말 기준 생명보험사 자산 듀레이션은 9.2년으로 2019년 말 대비 0.4년 증가하고, 생보사 유가증권 듀레이션은 2020년 6월 말 10.5년으로 2019년 12월 말 대비 0.55년 증가(과거 4년 평균 +0.4년)했다고 밝혔다.

IFRS17 도입을 앞두고 자산 듀레이션 확대가 여전히 필요하며, 2023년까지도 자산-부채 듀레이션 갭이 약 2년 지속될 것으로 예상되는 점, 올해 초장기채 발행 규모 결정에 있어서 보험사 수요가 감안됐을 것으로 예상되는 점 등을 고려할 때 2021년 보험사는 올해와 유사한 속도로 자산 듀레이션을 확대하고 초장기채를 매입해나갈 것이라고 전망했다.

향후 1년 동안 생보사와 손보사가 듀레이션 확대(1.0년, 0.7년) 위해 필요한 초장기채 매수 규모는 각각 54.8조원, 10.0조원이라고 밝혔다.

이 연구원은 "현재 듀레이션 확대 속도를 내년에도 유지할 경우 올해보다 13조원 많은 65조원 초장기채 매수가 필요하다"면서 "65조원이 원화채권과 외화채권에 8:2 비중으로 나뉘어 투자되더라도 원화채 초장기 수요는 52조원으로 올해와 유사하다"고 분석했다.

2021년 초장기(20,30,50년) 발행 58.2조원으로 예상돼 올해 대비 약 1조원 감소하고 공급부담은 완화된다고 밝혔다. 초장기 공사 및 회사채 각각 9조원, 2~3조원 공급을 예상했다.

그는 "수요측면에서 해외채 투자여건 개선됐으나 30년 이상 수요는 여전히 원화채에 의존할 것으로 예상된다"고 밝혔다.

10/30년 스프레드는 평균 15bp 내외에서 유지될 것으로 전망했다. 10/30년은 내년 상반기 11~20bp, 하반기 7~17bp를 보일 것이라고 내다봤다. 국고채 발행물량은 상반기 대비 하반기에 감소한다.

그는 "올해 총 발행된 10년 채권은 국고, 공사, 회사, 금융채 포함 61.6조원이며, 10년물 수요는 보험, 기금, 투신, 외국인 포함 총 34.4조원에 달한다"면서 "은행의 국공채 10년 순매수 포함 시 41.1조원"이라고 밝혔다.

10년 초과 20년 이하 공급물량은 19.8조원, 10년 초과 20년 이하 국공채 수요 16.2조원, 30년 이상 공급물량 51.4조원, 30년 이상 국공채 수요 49.7조원이라고 밝혔다.

10년 초과 공급 총 71.3조원, 10년 초과 국공채 수요 총 65.9조원(한국은행 2조원 포함)이라고 분석했다.

보험은 20년 이상 투자의 대부분을 차지하고 은행은 10년 공사채에 주로 투자한다고 밝혔다.

그는 "국고10년 주요 투자자는 외국인, 기금, 보험이고 한국은행은 10년 비지표를 7.5조원 매입했다"면서 "국고20년과 30년, 50년 순매수 주체는 대부분 기금과 보험이며 외국인은 국고30년 2.6조원을 순매수했다"고 지적했다.

공사공단채 공급 대부분이 10년에 집중된 가운데 10년 공사공단채 주요 투자자는 은행과 보험이라고 덧붙였다.













장태민 기자 chang@fntimes.com