사상 최대 실적에도…한투·미래, 서로 리서치로 ‘밸류 상단’ 봉인

[한국금융신문 김희일 기자] 한국투자증권과 미래에셋증권이 사상 최대 실적에도 불구하고 서로에 대한 리서치에서 나란히 ‘중립’ 의견을 유지하고 있다.

실적 개선과 주가 상승이 동시에 진행되는 가운데, 추가 상승 여력에 대한 공통적인 보수적 시각이 유지되면서 리서치가 밸류에이션 상단을 제약하는 요인으로 작용한다는 해석까지 나온다.

실적과 주가, 그리고 엇갈린 리서치 시각

28일 금융투자업계에 따르면 한투증권과 미래에셋증권은 WM(자산관리)과 IB(투자은행) 부문을 중심으로 양사의 실적 모멘텀이 뚜렷하게 개선되고 있다.
그러나 리서치의 판단은 한발 물러나 있다.

핵심 논리는 “이익은 우상향 했지만 주가는 이를 선반영했다”는 것이다.

ROE 개선에도 멀티플 확장 ‘정체’ 인식

한국투자증권과 미래에셋증권의 ROE(자기자본이익률)는 각각 약 12~14%, 9~11% 수준으로 개선 흐름을 이어가고 있다.

다만 주가 상승으로 PER은 8~10배 수준까지 올라섰고, PBR 역시 과거 5년 평균 기준 상단 구간에 근접했다.

증권가에서는 “ROE 개선에도 불구하고 멀티플 재평가는 상당 부분 선반영됐다”는 평가가 우세하다.
결국 이익 개선은 이어지고 있지만, 밸류에이션 확장 여력은 제한적이라는 해석이다.

자기자본 10조 시대, 굳어지는 양강 구도

금융감독원 전자공시에 따르면 2025년 3분기 말 별도 기준 자기자본은 한국투자증권 12조219억원, 미래에셋증권 10조3106억원으로 집계됐다.

양사는 모두 10조원을 웃도는 자본력을 기반으로 초대형 IB 지위를 유지하고 있다. 양사 간 격차는 빠르게 좁혀지며 사실상 ‘양강 체제’가 고착되는 모습이다.

서로를 향한 리서치도 한 단계씩 보수화

이 같은 구조는 상대 증권사에 대한 리서치에도 반영되고 있다.

미래에셋증권은 한국금융지주에 대해 시장 다수의 ‘매수’ 의견과 달리 ‘중립’을 유지하고 있다. 비상장 자산 가치 상승 기대는 인정하면서도 이미 상당 부분 주가에 반영됐다고 판단한다.

반대로 한국투자증권 역시 미래에셋증권에 대한 투자의견을 기존 ‘매수’에서 ‘중립’으로 하향 조정했다. WM·IB 경쟁력을 긍정적으로 평가하면서도 ROE 개선 대비 밸류 부담을 근거로 들었다.

결과적으로 양사는 서로에 대해 성장 프리미엄을 일정 부분 제거하는 방향으로 시각을 조정하고 있다.

목표주가 괴리율 5~10%…“상단 제한선”

주요 리포트 기준 목표주가 괴리율은 5~10% 수준이다. 이는 단순한 보수적 전망이기보다 ROE 개선 속도 대비 PER·PBR 재평가 여력이 제한적이라는 공통 인식이 반영된 결과다.

한 증권업계 관계자는 “증권주 리서치에서 ‘중립’은 단순한 의견이 아니라 추가 상승 여력을 제한하는 신호로 받아들여진다고 해석하기도 한다”고 말했다.

결론: 리서치가 ‘보이지 않는 가격 상단’ 역할

WM, IB, IMA(종합투자계좌) 등 핵심 사업 경쟁이 심화되면서 리서치 영역에서도 상대 기업의 밸류에이션을 과도하게 열어두지 않는 전략적 접근이 강화되고 있다.

결국 실적 경쟁과 별개로 리서치는 단순 분석을 넘어 주가 상단을 형성하는 기준선으로 작동하고 있다는 평가다.

이익은 사상 최대를 향하고 있지만, 리서치 단계에서 밸류에이션 상단이 사실상 먼저 형성되고 있다는 평가가 나온다.

김희일 한국금융신문 기자 heuyil@fntimes.com