[DCM] ‘부정적 꼬리표’ 호텔신라, 불안한 AA급 방어전

[한국금융신문 이성규 기자] 호텔신라가 주력 사업 부진은 물론 순차입 부담도 지속되고 있다. 시장 전반 금리는 하락세다. 그러나 호텔신라 신용등급 전망이 ‘부정적’으로 변경되면서 투심 위축 가능성을 배제할 수 없다. 올해도 실적 개선이 어려울 것으로 전망되면서 차입만기 확대조차 쉽지 않을 수 있다는 전망도 나온다.

18일 투자은행(IB) 업계에 따르면 이날 호텔신라는 2000억원 규모 공모 회사채 발행을 위한 수요예측을 진행한다. 만기는 2년물(400억원), 3년물(1600억원), 5년물(400억원)로 구성됐으며 수요예측 결과에 따라 최대 4000억원까지 증액 발행한다.

희망금리밴드는 개별 민평금리 평균에 -30~+30bp(1bp=0.01%p)를 가산해 제시했다. 대표주관업무는 NH투자증권, KB증권, 신한투자증권이 공동으로 담당한다.
현재 호텔신라 신용등급은 ‘AA-‘다. 등급 전망은 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 변경됐다. 신용등급이 한 단계만 강등돼도 비우량급(A급 이하)에 속한다.

등급 하향 조건을 충족한 배경에는 차입부담 증가와 이익창출력 저하다. 호텔레저 부문은 투숙률 회복과 판매가 인상 등으로 코로나19 팬데믹 이전 수준을 넘어섰다. 그러나 매출 비중이 80%가 넘는 면세 사업부가 실적 부진에 이어 지난해 적자를 기록하는 등 현금흐름이 크게 악화됐다.

문제는 엔데믹 이후에도 면세 사업 부진이 지속되고 있는 점이다. 코로나19 팬데믹 당시 감면됐던 공항면세점 임차료가 정상화됐지만 매출이 그 이전 수준을 회복하지 못한 탓이다.

주요 고객인 중국 관광객 규모는 더딘 증가세를 보이고 있다. 게다가 관광 형태가 면세점이 아닌 여타 로드숍, 체험관광 등으로 변하면서 실적 회복 불확실성이 높아졌다.

한편, 작년말 기준 호텔신라 부채비율은 197.0%로 지난 2023년 말(394.1%) 대비 큰 폭으로 하락했다. 이는 토지 재평가 영향으로 근본적인 체질 개선과는 무관하다.
이번 호텔신라 회사채 발행에서 눈에 띄는 점은 압도적인 3년물 비중이다. 또 지난해에는 2년물과 3년물로만 구성됐으나 올해는 5년물도 포함시켰다.

호텔신라는 더딘 수익성 회복 탓에 차입만기를 늘리는 것이 현금흐름 관리 측면 유리하다. 자본적지출(CAPEX)과 운전자금 압력이 상당하기 때문이다.

3년물은 지난해에 이어 올해도 기관투자자들이 가장 선호하는 모습이다. AA-급 3년물 민평금리 평균은 이달 들어 3%를 하회하고 있다. 또 2년물과 금리는 5~6bp 차이에 불과해 발행사 입장에서도 부담이 크지 않다.

반면 5년물은 3년물 대비 약 20bp 높다. 차입만기를 늘리는 것이 유리하지만 다소 부담이 될 수 있다. 다만 AA-급 금리는 전 구간에서 전년동기대비 약 100bp 낮아졌다.
호텔신라는 지난해부터 본격적으로 재무구조 개선을 위한 작업에 돌입했다. 교환사채(EB) 발행을 통해 금리 부담을 낮추고 2년물과 3년물 등 단기물 발행을 통한 차환에 집중했다. 당시 시장금리 하락 가능성이 높을 것으로 전망되면서 중장기물(5년물 이상)을 배제한 것이다.

향후에도 금리는 전반적으로 하향 기조를 보일 것으로 관측된다. 호텔신라 입장에선 차입만기를 확대할 유인이 크다. 중장기물 금리가 코로나19 팬데믹 이후 발행된 호텔신라 회사채 금리 수준보다 대부분 낮은 탓이다.

그러나 현금흐름 개선 기대가 크지 않아 무작정 중장기물 비중을 늘리기도 쉽지 않다. ‘부정적’ 등급 전망 꼬리표를 달고 시장과 지속적인 눈치 싸움이 불가피하다.

투자은행(IB) 관계자는 “’부정적’ 등급 전망 여파로 오버금리에서 결정될 가능성이 높은 상황”이라면서도 “시장금리 하락 폭이 크기 때문에 발행에 성공한다면 이자부담이 크게 낮아진다”고 말했다. 그는 “이자부담이 낮아져도 운전자본과 투자 등 현금흐름 유출이 지속되고 있는 탓에 사업 부진은 지속적인 신용도 불안으로 이어질 수 있다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com