[자료] 아모레퍼시픽과 아모레G의 영업 레버리지 효과 - 메리츠證

[한국금융신문 장태민 기자] <아모레퍼시픽>

■ 1Q21 서프라이즈 그 이상

아모레퍼시픽은 2021년 1분기 매출액 1조 2,528억원(+10.8% YoY; 이하 YoY), 영업이익 1,762억원(+189.2%), 순이익 1,352억원(+88.7%)을 기록했다. 판매 회복에 비용 절감이 더해지면서, 영업 레버리지 효과가 두드러졌다.

■ [국내] 화장품 매출액 6,798억원(+9.9%), 영업이익 1,164억원(+60.8%)을 시현했다. 고단가 제품(설화수 +33.3%)과 고마진 채널(면세 +17.5%, 온라인 +30.0%)의 호조로 수익성이 향상되었다(OPM +5.4%p). 비면세 오프라인은 내수 회복에 힘입어 역신장 폭을 줄였다(비면세: 1H20 -46.7% → 2H20 -32.1% → 1Q21 -22.0%).

■ [해외] ① 중국: 매출액 3,247억원(+35.1%), 영업이익 445억원(흑전; OPM 13.7%)을 기록했다. 기저 효과에 믹스 개선이 주효했다. 설화수(+80.0%; 비중 33.2%) 강세와 라네즈(+33.0%; 비중 18.1%) 호조, 이니스프리(+8.5%; 비중 27.3%; 매장 수 -24%) 회복까지, 모든게 좋았다. ② 기타: 유럽(+4.3%)은 세포라 영업 정상화로 성장 전환했다. 기타 아시아(-9.1% vs. 4Q20 -19.4%)와 미국(-7.1% vs. 4Q20 -35.1%)은 여전히 부진하나, 분기가 거듭될수록 나아지는 모습이다.

■ 투자의견 Buy(유지) 및 적정주가 340,000원(상향) 제시

아모레퍼시픽에 대한 적정주가를 +13% 상향한다(EPS 변동률: 2021E +12.3%, 2022E +12.0%). 주요 채널의 뚜렷한 회복이 기대되는 바, 매수 접근을 추천한다. ① 중국(2021E +20.4%): 설화수(+43.7%)가 최고 매출 브랜드로 올라선다(비중: 설화수 34.7% > 이니스프리 29.6%). 이니스프리(+5.1%)는 3년 만에 ‘+’ 성장하겠다. ① 면세(2021E +23.6%): 기저가 편하다(2020년 -38.9%). 무착륙 관광 확대(5월 운항 +195% MoM) 및 백신 접종자 격리 면제(5/5 시행) 모두 추가 성장 동력이다.

<아모레G>

■ 1Q21 자회사 개선 낙수효과

아모레G는 2021년 1분기 매출액 1조 3,875억원(+8.5% YoY; 이하 YoY), 영업이익 1,977억원(+191.1%), 순이익 846억원(+84.0%)을 기록했다.

■ [AP] 아모레퍼시픽의 회복이 그룹 전체 실적을 끌어올렸다(1Q21 AP: 매출액 +10.8%, 영업이익 +189.2%). 판매 회복과(→ 매출↑) 비용 절감(→ 이익↑)에 따른다. 특히, 고단가 제품(설화수: 국내 +33%, 중국 +80%)과 고마진 채널(중국 +35%, 면세 +18%, 온라인 +30%)의 호조로 수익성이 향상되었다(OPM +5.4%p). 1Q21 AP는 연결 매출과 영업이익에 각각 90.3%, 89.1% 기여했다.

■ [자체] 국내 사업 또한 증익했다(1Q21 자체: 매출액 -9.3%, 영업이익 +208.3%). 직영점 축소 및 온라인 강화 전략이 주효했다(브랜드별 영업이익: 이니스프리 +87.1%, 에뛰드 +82.8%). 관광 상권 침체와 매장 철수로 매출은 역신장했다(브랜드별 매출액: 이니스프리 -17.1%, 에뛰드 -18.8%). 에스트라 성과는 좋았다(매출액 +23.8%, 영업이익 +215.0%). 마스크 착용에 따른 피부 민감도 상승이 더마 카테고리 선호를 높인 것으로 해석한다.

■ 투자의견 Buy(상향) 및 적정주가 90,000원(상향) 제시

아모레G에 대한 투자의견(Hold → Buy) 및 적정주가(72,000원 → 90,000원)를 상향한다(EPS 변동률: 2021E +19.7%, 2022E +17.1%). AP 판매 회복 및 국내 직영 사업 효율화를 통한 구조적 수익성 증대(2021E OPM +6.7%p)가 기대되는 바, 매수 접근을 추천한다.