주식시장, 고PER주 장세 더 갈 수 있다 - 신금투

자료: 신한금융투자

[한국금융신문 장태민 기자] 신한금융투자는 20일 주식시장의 고PER주 랠리가 이어질 것으로 예상했다.

김상호 연구원은 "과거의 고PER주 랠리와 비교해보면 수익률, 상대강도 모두 과도하지 않다"면서 이같이 밝혔다.

시간적으로도 과거 주도주 랠리가 1년 이상 지속됐다는 점을 감안하면 이번 고PER주가 주도하는 장세가 지속될 여력은 남아있다고 평가했다.

과거 대표적인 주도주 상승구간은 2004~2007년 중국관련주, 2009~2011년 차화정, 2012~2015년 중국관련 내수주, 2016~2017년 반도체, 2017~2018년 코스닥 바이오를 들 수 있다.

대표적인 랠리였던 중국관련주와 차화정 랠리는 각각 3년, 2년 정도의 긴 시간동안 코스피대비 473.1%p, 173.4%p 아웃퍼폼했다.

가장 최근의 주도주 랠리는 2017년 하반기 코스닥 바이오, 2016~2017년 반도체 랠리로 코스피대비 상대수익률은 각각77.3%, 77.1%를 기록했다. 코스피대비 상대강도도 모두 1.7배 이상을 기록했다.

김 연구원은 "현재 고PER주 랠리의 코스피대비 상대수익률은 +37.2%, 코스피대비 상대 강도는 1.4배를 기록 중"이라고 분석했다.

김 연구원은 "고PER주 랠리의 시점을 살펴볼 필요가 있다. NAVER와 카카오가 포함된 인터넷 업종은 시장대비 상대강도가 작년 하반기부터 우상향했다"면서 "하지만 나머지 업종은 연초까지 뚜렷한 상대우위를 보이지 못했다"고 지적했다.

올해 코스피가 저점(1,458pt)을 기록한 3월 19일을 기점으로 랠리를 이끄는 다섯 가지 업종의 상대강도는 동시에 우상향하기 시작했다고 밝혔다.

즉 시장이 코로나19 영향으로 큰 폭으로 하락한 뒤 반등하는 과정에서 고PER주가 주도주로 채택됐다는 것이다.

국내 상장기업들을 12개월 선행 PER 값으로 구분해 연초대비 수익률을 비교해 보면 PER 30배 이상의 고PER주가 +11.4%의 수익률을 기록하며 시장을 아웃퍼폼했다(코스피 -12.3%, 코스닥 +3.3%). 반면 가치주로 볼 수 있는 PER 10배 이하의 기업군은 -12.0% 이하의 수익률을 기록하며 부진했다. PER과 수익률이 비례하는 모습이었다(12개월 선행 PER 값은 2019년 12월말 기준).

김 연구원은 고PER주는 크게 다섯 가지 업종으로 구분했다.

1) 바이오: 삼성바이오로직스, 셀트리온이 포함되며 PER 92배, 연초대비 수익률 +29.9%.

2) 인터넷: 카카오, NAVER가 포함되며 PER 44배, 수익률 +29.3%.

3) 전기차: 삼성SDI, LG화학이 포함되며 PER 31배, 수익률 +18.7%.

4) 필수소비재: 오리온, LG생활건강이 포함되며 PER 25배, 수익률 +24.8%.

5) 게임: 엔씨소프트, 넷마블이 포함되며 PER 23배, 수익률 +19.7%.

이 업종들은 평균 PER이 20배 이상이며 연초대비 수익률 18% 이상을 기록했다.

김 연구원은 "주도주 교체는 수급보다 이익에 기반됐다. 코스피의 급락 이후 주체별 순매수대금을 비교해보면, 개인 10.4조원, 외국인 -10.5조원, 기관 -0.6조원으로 개인 자금유입이 반등의 주체였다"면서 "하지만 주도주의 개인 순매수대금 비율을 비교해보면 LG화학, 삼성SDI, NAVER를 제외한 나머지 기업들은 개인이 순매도하며 다른 모습을 보였다"고 지적했다.

그는 "주도주의 공통점은 이익 개선이었다. 코스피의 12개월 선행 영업이익 컨센서스는 코로나19 영향을 지난 3개월 간 11.1% 하향조정됐다"면서 "반면 주도주의 이익 컨센서스는 삼성SDI를 제외하면 모두 +를 기록했다"고 밝혔다.

삼성SDI의 2차전지 부문 매출액은 개선됐다.

■ 비싸진 고PER주 랠리 여력은

현재 고PER주 랠리로 인해 과거 자신이 기록했던 PER 밴드의 상단을 넘어선 기업이 많다. 대표적으로 NAVER, 삼성SDI, 엔씨소프트를 보면 12개월 선행 PER이 각각 35배, 32배, 18배로 과거 3년 평균 +1편차를 모두 넘어섰다.

김 연구원은 "NAVER 등은 밸류에이션 부담을 생각해 볼 수 있지만 과거 랠리 당시 밸류에이션은 설명력이 낮은 변수였다"면서 "과거 고PER주 랠리가 있었던 경험은 2012~2015년 중국관련 내수주 랠리를 생각해 볼 수 있다"고 밝혔다.

당시 아모레퍼시픽과 호텔신라는 랠리 시작 전 12개월 선행 PER이 각각 16~20배, 13~21배를 기록했다. 이후 내수주 랠리가 시작되면서 각각 46배, 36배까지 상승하며 과거 PER 밴드로 설명하기 어려운 수준까지 밸류에이션이 상승했다.

김 연구원은 "고PER주 랠리의 끝은 기업이익으로 판단할 수 있다. 과거 주도주 랠리의 공통적인 현상은 주도주의 이익 증가율 둔화 또는 이익 감소가 랠리 후반부에 나타났다"면서 "아모레퍼시픽과 호텔신라의 랠리도 이익 둔화와 주가가 동행하는 모습이었다"고 밝혔다.

그는 "다른 주도주 랠리도 비슷한 모습이었다. 차화정과 바이오 랠리도 종료 이후 기업이익 둔화가 다음 해에 나타났다"면서 "반도체 랠리는 2017년 종료 이후 2018년 이익이 증가했지만 미중 무역분쟁과 수요위축으로 향후 전망에 대한 우려가 커진 상황이었다"고 밝혔다.

그는 "최근 랠리에서도 12개월 선행 PER이 20배 이상인 종목을 기준으로 이익 컨센서스 변화율과 주가 상승률은 비례하는 모습을 보였다"면서 "올해 고PER주는 대부분 시장대비 아웃퍼폼했지만 종목별로 보면 이익전망의 변화에 따라 차별화가 나타난 점을 확인할 수 있다"고 설명했다.

하반기에 나타날 주도주 내 차별화도 이익 컨센서스 변화율이 중요한 변수로 작용할 것이라고 내다봤다.