[DCM] 실적 1·2위 NH·KB증권...프라이싱 역량은 후퇴 [2월 리뷰④]

[한국금융신문 두경우 전문위원] 2월 주관실적 1·2위를 차지한 NH투자증권과 KB증권이 발행사의 조달금리를 낮추는 주관 역량에서는 나란히 저조한 성적을 기록했다. KB증권은 2월 민평(민간 채권평가사 평균금리) 대비 가중 평균 스프레드가 +2.65bp(1bp=0.01%p)로 비교 그룹 최하위를, NH투자증권은 -1.53bp로 전체 평균 수준에 그쳤다. 반면 1월 최하위였던 삼성증권은 -6.78bp로 3위로 올라섰다.

한국금융신문이 금융감독원 전자공시를 토대로 집계한 결과, 2026년 2월 공모 회사채(자본성증권·은행채·여전채·ABS 제외) 대표주관 2건 이상 수행한 11개 증권사의 민평 대비 가중평균 스프레드는 -1.58bp로 나타났다. 전월(-5.07bp) 대비 마이너스(-) 폭이 크게 좁아진 수치다. 지난해 금리 인하 기조 속에서 이어지던 '언더 발행' 기조가 약화된 가운데, 수요예측 참여 열기도 식으면서 민평을 상회하는 금리로 발행된 딜이 증가한 영향으로 분석된다.

이러한 결과는 빠르게 변화하는 시장환경과 맞물려 있다. 미-이란 분쟁으로 인한 유가 급등과 한국은행 금리 동결 기조가 맞물리며 채권시장 변동성이 확대됐고, 기관투자자들의 투심도 보수적으로 전환됐다. 특히 크레딧물에 대한 선별투자 심리가 강화되면서 발행사별 수요 편차가 확대됐고, 이는 주관사의 프라이싱(Pricing) 역량에도 직접적인 제약으로 작용했다.

대형 주관사의 한계…수임 확대에 프라이싱 역량 제약

주관 실적 규모 상위 대표주관사들은 발행금리 결정 과정에서의 주관 역량에서는 뚜렷한 우위를 보이지 못했다.

KB증권은 ▲KCC글라스(AA-, 3년물, +25bp), ▲SK인천석유화학(A+, 3년물, +30bp), ▲한국중부발전(AAA, 2년물, +15bp), ▲HD현대오일뱅크(AA-, 5년물, +5bp) 등 주요 딜이 민평 대비 높은 금리로 발행되며 평균 +2.65bp를 기록했다. 한화비전(A+, 3년물, -14bp), CJ(AA-, 3년물, -1bp) 등 일부 언더 발행도 있었지만, 규모가 큰 오버 발행 딜의 영향이 더 크게 반영되면서 전체 평균을 끌어올렸다. 전월 우량 딜 중심 포트폴리오와 달리, 수요가 엇갈린 딜 비중이 확대된 영향이 크다.

NH투자증권은 23건·1조 3322억 원의 딜을 소화하는 과정에서 ▲SE그린에너지(AAA, 1년물, +10bp, 미매각), ▲SK인천석유화학(+30bp) 등 수요 부진 딜이 혼재되며 민평 대비 평균 스프레드는 -1.53bp에 머물렀다. 한화오션(A-, 3년물, -23bp), 한국콜마(A, 2년물, -20bp) 등 개별 딜 단위에서 주관 역량을 발휘하기도 했으나, 포트폴리오 전반에서 금리 편차가 확대되며 평균 스프레드가 전체 평균(-1.58bp) 수준에 머무는 결과로 이어졌다.

DCM 상위그룹인 한국투자증권(-0.14bp)과 SK증권(+0.93bp)도 프라이싱 역량 평가에서는 하위권에 머물렀다.


한 시장 관계자는 “대형 주관사는 시장 점유율과 발행사 커버리지 차원에서 수요가 불확실한 딜도 일정 부분 수임할 수밖에 없다”며 “이 과정에서 프라이싱 역량이 제약되는 구조가 형성된다”고 설명했다. 이어 “최종 발행금리는 결국 주관사의 투자수요 발굴 능력과 수요예측 대응력에 크게 좌우되는 만큼, 금리 결정에는 주관사 역량도 상당 부분 작용한다”고 덧붙였다.

딜 선별 전략…하나·대신·삼성 상위권 약진

반면 하나증권·대신증권·삼성증권은 선별적 딜 구성을 통해 민평 대비 스프레드를 낮췄다.

하나증권은 ▲SK에코플랜트(A-, 1.5년물, -35bp), ▲대신에프앤아이(A/A+, 2년물, -10bp), ▲GS에너지(AA, 3년물, -4bp) 등 기관 수요가 집중된 딜을 다수 주관하며 -9.66bp로 전체 1위를 기록했다. 대신증권도 ▲한화오션(A-, 3년물, -23bp), ▲GS에너지(AA, 5년물, -5bp), ▲한화시스템(AA, 3년물, 0bp) 등 3건을 주관하며 -7.45bp로 2위에 올랐다.

삼성증권은 1월 단일 딜 오버 발행(포스코퓨처엠, +18bp) 여파로 비교 그룹 최하위(+6.42bp)를 기록했으나, 2월에는 ▲한국콜마(A, 3년물, -45bp), ▲LIG넥스원(AA, 3년물, -4bp) 등 다수 흥행 딜을 확보하며 -6.78bp로 3위까지 올라섰다. 딜 포트폴리오 구성 변화가 주효했던 사례다.
다만 주관 건수가 적을수록 개별 딜의 수요 여건이 전체 평균에 미치는 영향이 커지는 만큼, 이들 증권사의 성적을 주관 역량으로만 단정하기에는 무리가 있다. 건수가 많은 대형 주관사는 다양한 여건의 딜을 함께 담으면서 평균 값이 중간 수준으로 수렴하는 반면, 건수가 적은 증권사는 특정 딜의 결과가 전체 평균을 크게 좌우하기 때문이다.

주관사 선택이 발행 성패 좌우…발행사 '꼼꼼한 검증' 필요

2월 공모채 시장에서는 주관사별 딜 포트폴리오 구성에 따라 민평 대비 스프레드 성적이 뚜렷하게 갈렸다. 주관 실적 상위사라도 수요가 엇갈린 딜 비중이 높아지면 프라이싱(Pricing) 역량이 제약되는 반면, 선별적으로 딜을 구성한 증권사는 상위권에 올라섰다.

3월 이후에는 이 같은 격차가 더욱 확대될 가능성이 크다. IBK투자증권은 최근 크레딧 시장 보고서를 통해 금리 변동성이 확대되는 올해 상반기 동안 회사채와 국고채 간 스프레드가 추가로 벌어질 가능성을 제시하며, 특히 비우량 크레딧을 중심으로 기관투자자의 수요 양극화가 심화될 것으로 전망했다. 대내외 불확실성이 커질수록 발행사별 조달 여건의 편차가 확대되고, 수요예측 단계에서 투자자 기반을 얼마나 안정적으로 확보하느냐에 따라 발행 조건도 크게 달라질 수 있다.

이처럼 불확실성이 확대되고 있는 환경 속에서 발행사들은 브랜드나 관행적 거래 관계에 의존하던 기존 주관사 선정 방식에서 벗어나 원활한 수요 확보와 조달금리 최소화를 위해 주관사의 딜 수행 역량을 면밀히 검증할 필요성이 커지고 있다.

두경우 한국금융신문 전문위원 kwd1227@fntimes.com