패러다임 변화, 투자의 視界를 넓히자

지금은 신용팽창에서 축소로 전환되는 시기

고령화, 저성장으로 대체투자 확대는 숙명

채권왕으로 불리는 빌 그로스는 최근 칼럼에서 자신을 포함해서 워런 버핏, 조지 소로스, 피터 린치와 같은 투자가들이 위대한 투자가가 아니라 다만 시대를 잘 만나 운 좋게 성공한 사람들일 뿐이라고 했다. 그는 유동성의 힘으로 자산 가격이 쉽게 오르는 상황이 끝나면 기존에 이루었던 투자성공 신화를 이어갈 수 없을 것으로 보았다. 오히려 투자의 눈높이를 낮추고 다가올 위험에 대비해야 한다고 주문했다. 펀드매니저도 이제 변화된 투자환경에 맞추어 자신을 변화시켜야 한다는 것이다.
◇ 당분간 정부부채 증가로 버틸 수 있으나 오래 갈 수 있는 상황은 아님

해리 덴트(Harry Dent)는 한 나라 경제의 흥망성쇠를 80년 주기로 설명한다. 많은 나라에서 베이비부머 세대가 존재하며, 그들의 출생·결혼·육아·은퇴에 따라 자연스럽게 경제 사이클이 발생한다는 논리가 깔려 있다. 2010년대는 대부분의 선진국과 개도국에서 생산가능인구의 비중이 증가에서 감소로 돌아서는 시기이다. 장기적 관점에서 디레버리징과 인구요인으로 총수요가 감소하는 구간에서 자산 가격 인플레이션 지속은 어려운 얘기이다. 현재의 주가 상승은 대전환(Great Rotation)이라기보다는 유동성 효과의 착시 현상이거나 낙폭 과대에 의한 기술적 반등이 아닐까? 침체 가운데 순환적 상승 또는 소전환이라고 불러야 옳다는 생각이다.

한국은 어떤가? 우리나라 전체 인구의 13.9%를 차지하는 베이비부머(1955~1963년생)는 은퇴를 앞두고 있다. 부동산과 내구재 소비의 핵심 계층이었던 이들이 은퇴를 앞두고 있다는 점은 우리 경제의 장기 전망을 어둡게 한다. 소비의 보수화로 GDP대비 90%에 해당하는 내수 기반을 위축시킬 것이며, 부동산 등 자산 가격 전망을 어둡게 할 것이다. 빠른 우리나라의 인구고령화 속도를 함께 고려해 볼 때 소비는 급격한 속도로 감소할 가능성이 높다.

소비 보수화를 이끄는 또 하나의 중요한 원인은 노동시장에서 발생하는 유연성의 역설이다. 가격경쟁력에 의존해야 하는 국내 대부분의 소재산업과 전통적 산업재들이 경쟁력 강화를 위해 전체 임금근로자의 33.3%(591만명)에 달하는 비정규직을 양산하였다. 그러나 임금 삭감과 고용 불안 증대로 가계는 지갑을 닫게 된다. 다시 고용은 감소하게 되고, 임금삭감과 소비감소의 악순환은 계속되게 된다.

우리나라 내수에서 희망을 찾기 힘든 또 한 가지 이유는 과중한 주택관련 비용과 교육비 부담이다. 지난 20년 동안 주택대출의 원리금 상환이 가계소득에서 차지하는 비중은 9.3%에서 24.4%로 급증하였으며, 교육비도 4.9%에서 8.8%로 가장 많이 증가한 항목들이다. 두 가지 항목이 전체 소득의 1/3이나 되는 상황에서 생산에 기여하는 바람직한 소비를 늘리기는 쉽지 않다.
다행히 우리나라 중앙정부 부채는 2012년 말 기준으로 GDP 대비 35%로 아직은 낮은 수준이다. 그러나 여기에 지방정부, 공기업 부채를 더하면 121%, 가계부채를 더하면 283%로 결코 적다고 말할 수 없다. 그래도 수년 간은 공공부채 증가로 민간부채의 디레버리징을 막을 수 있는 수준으로 보인다. 버블붕괴와 같은 폭락은 오지 않을 것이다. 문제는 디플레이션 가능성인데 2015년 이후부터 노동인구의 감소가 본격화될 것이기 때문이다. 인플레이션에 대한 기대보다는 오히려 금리를 낮추어도 물가가 안 오르고 소비와 투자가 살지 않는 상황을 걱정해야 한다. 화끈한 성장은 더 이상 기대하지 말아야 할 것 같다.

우리 기업들을 둘러싼 환경은 분명 20년 전과 다른 양상으로 전개되고 있다. 엔고, 일본의 고령화, 일본 정부의 과도한 부채에서 원고, 한국의 고령화, 한국 가계의 과도한 부채로 역전된 느낌이다. 원가경쟁력밖에 없었던 중국 기업들의 기술 진보와 설비투자는 소재, 중공업 등 다수의 전통 수출산업에서 우리에게 위협이 되고 있다.

최근 살아나고 있는 미국의 경기도 반길 일만은 아닌 것이 소비를 통한 회복이 아닌 기업 실적의 회복이기 때문이다. 미국 기업들은 우리의 수출 기업에 경쟁 상대가 될 수 있다. IT와 내수로 버티기에는 한계가 있다. 자동차와 소재/산업재가 살아주어야 하는데 그 전망이 밝지는 않다. 미래에 대한 전망을 보수적으로 전환할 필요가 있다. 금융위기 이후 악화된 업황에도 불구하고 일관성 있게 신용등급을 올렸던 신용평가사로부터 투자자는 그 스스로를 지켜내야만 한다.

◇ 금융시장포화, 해외채권 대체투자는 피할 수 없는 대세

최근 연기금과 보험사의 운용자산의 증가에도 불구하고 저금리 기조로 마땅한 국내의 투자처를 찾기 어렵다. 투자 환경의 급변으로 대출, 대체투자, 구조화채권, 해외투자, 주식 등 기존에는 위험자산으로 인식되던 자산의 비중을 늘릴 수밖에 없는 상황이다. 이에 맞추어 자산운용지시서(IPS)는 바뀌어야만 한다.

우리나라 금융은 대부분의 영역에서 시장 포화를 경험하고 있다. 늘어난 자본양(Capital Stock)에 비하여 한국 금융시장은 너무나도 좁다. 2012년 말 현재 국내 보험사의 총자산은 548조 원으로 2011년 말 대비 116조 원(26.8%)이나 늘었다. 반면 2000년 이후 국고채 3년 금리는 9%에서 2.5%까지 6.5%나 떨어졌다. 회사채 AA-등급 금리도 이제는 3%를 받기 힘들어졌다. 답답한 노릇이다. 해외채권과 대체투자는 거부할 수 없는 숙명인 것 같다.

구조화채권의 경우, 현재 미국 금융위기와 국내 PF유동화 채권의 트라우마로 구조화 채권에 대한 반감이 심하다. CLO와 뱅크론 조차도 위기의 원흉이었던 것처럼 오해 받고 있다. 그 결과 아직 많은 구조화채권들이 저평가되어있다. 구조화 채권에 관심을 가져야 한다.



관리자 기자