[집중분석]신용평가시 투자자 책임 강화 방안 필요

美·EU, 이해상충 완화·투명성 강화방안 마련

국제공조 통한 규제 방안 법제화·경쟁 유도

최근의 금융위기를 글로벌 신용평가사가 평가대상 채권의 신용등급을 과도하게 부풀려 증폭시켰다는 지적이 나오고 있다. 이에 따라 우리나라도 신용평가사에 대한 규제관련 국제공조를 유지하면서 신용평가사 신용등급의 객관성을 담보하도록 평가모형, 방법, 사용데이터 등에 대한 개선방안을 마련해야 한다는 주장이 나오고 있다.
한국금융연구원 여은정 연구위원은 ‘현행 글로벌 신용평가제도의 문제점과 향후과제’란 보고서를 내고 이같이 설명했다.

이에 본지는 이 보고서를 통해 신용평가사의 문제점과 개선안을 살펴봤다.

◇ 증권 발행 회사로부터 보수받는 유인체계 문제

이 보고서는 글로벌 금융위기의 주요한 원인 중 하나가 신용평가사의 실책이 지적되고 있다고 설명했다. 신용평가사가 복잡한 파생상품에 대해 부적합한 과거 데이터 및 결점이 많은 모형을 사용함으로써 내재된 위험을 제대로 파악하지 못하고 높은 신용등급 을 부여하는 등 신용평가 문제점이 노출됐다는 것. 현행 글로벌 신용평가제도의 가장 큰 문제점은 신용평가사가 투자자가 아닌 증권을 발행하는 회사로부터 보수를 받는 유인체계에 있다고 설명했다.

여 연구위원은 “신용평가사의 수익 중 자산 평가를 의뢰한 회사로부터 받은 수수료가 상당한 비중을 차지함에 따라 자산의 등급을 부풀릴 유인이 자연스럽게 발생한 것”이라며 “신용평가산업에 대한 진입규제로 인해 신규 진입이 억제되고 산업 내 경쟁이 제한되는 과점적인 시장구조로 인해 신용등급의 정확성 및 적시성이 떨어지고 불투명한 신용등급 산출 등 이해상충 문제가 심화됐다는 비난이 제기되기도 했다”고 말했다.
◇ 美 , 개선안 4월 적용·EU, 직접규제 감독 내년 9월

이같은 문제를 해결하기 위해 미국 증권거래위원회는 신용평가사의 이해상충 문제를 완화하고 투명성을 강화하기 위한 규제 개선안을 마련해 2009년 4월부터 적용할 예정이다.

이 개선안은 신용평가사들이 수행한 신용평가의 정확도에 대해서 지속적으로 보고토록 하고 신용평가사가 직접 발행에 간여한 자산에 대해 신용평가를 금지하는 것을 골자로 한다. 특히, 이해상충을 완화하기 위해 신용평가사는 직접구조화 과정에 간여한 채권에 대한 평가를 할 수 없으며 신용평가에 참여한 애널리스트는 수수료 협상에 참여할 수 없도록 하고 있다. 또한 투명성을 강화하기 위해 신용평가사들이 2007년 6월 25일 이후 기업으로부터 수수료를 받고 평가한 채권 중 무작위로 10% 정도 표본을 추출해 평가 내용을 6개월 이내에 홈페이지에 게시하도록 했다.

이 보고서는 EU 역시 2010년 9월 시행을 목표로 신용평가사에 대한 직접적인 규제 감독 및 의무 등록제를 추진하고 있다고 설명했다.
이를 위해서 신용평가사의 관리 및 감독, 검열 등을 수행하기 위해 자체적인 감독기관을 설립하고 채권 신용평가 주체를 명확하게 표기하도록 했다. 또한 고객과의 보수합의 내용뿐 아니라 신용등급 평가시 사용한 모델과 방법 및 전제조건 등을 공개하고, 등급산정과 관련한 세부내용을 담은 연례보고서를 발간하도록 하고 있다.

이와 같은 감독당국의 신용평가사들에 대한 규제 움직임에 대해 신용평가사들은 자체적으로도 글로벌 혁신을 표방하고 내부 규제방안을 마련하고 있는 상황이라고 설명했다.

실제로 S&P는 신용평가사들에 대한 국제윤리 강령을 제정하고 신용평가를 수행한 기업에 대한 컨설팅 서비스 제공을 금지하도록 했다. 한편, 지역별로 특정한 요구사항이 증복되는 것을 방지하기 위해 글로벌 협력을 강화하고 있다. 아울러 애널리스트들의 주기적인 순환 근무, 신용등급 관련 정보의 외부 공개 강화, 독립적인 옴부즈맨 제도 도입 등의 조치를 자체적으로 마련했다고 덧붙였다.

◇ 美·EU 개선안 근본적 해결책 되지 않아

그러나 이와 같은 규제 개선방안에도 불구하고 미국 증권거래위원회 위원장인 Mary Schapiro를 비롯한 많은 전문가들이 이러한 조치가 현행 글로벌 신용평가제도의 근본적인 문제를 해결하기에 충분하지 않다는 우려를 표명하고 있다고 분석했다.

전통적인 시장주의자들은 신용평가사간 경쟁체제 강화만으로도 이해상충 문제가 완화될 수 있다고 주장한다고 설명했다.

여 연구위원은 “이러한 논리의 바탕에는 경쟁이 강화되면 신용평가 결과가 정확하지 않은 회사의 경쟁력이 약화될 것이기 때문에 문제가 해결된다는 것”이라며 “그러나 신용평가사의 유인체계를 바꾸지 않는 한 이러한 문제가 신용평가사간 경쟁강화로만 해결되기는 힘들 것”이라고 말했다.

◇ 경쟁 강화돼도 이해상충문제는 여전히 남아

이와 관련해 뉴욕대학의 Skreta와 Veldkamp교수는 최근 논문에서 좋은 예시를 보여주고 있다고 설명했다.

만일 모든 신용평가사들이 자신들의 평가에 따라서 진실한 보고서를 낸다고 가정한다면 채권과 같은 단순한 형태의 자산에 대한 신용평가는 신용평가사별로 큰 차이가 없게 될 것이며, 당연히 회사도 신용평가사간 차별성을 느끼지 못한다는 것.

반면 파생상품과 같이 복잡한 형태의 자산에 대한 신용평가는 신용평가사별로 차이가 나게된다고 분석했다.

여 연구위원은 “이 경우 발행회사는 신용등급을 높게 주는 신용평가사를 찾는 과정인 등급 쇼핑에 나서게 된다”고 말했다.

결국 발행회사는 신용평가사간 등급편차가 큰 복잡한 자산을 선호하게 되며, 이는 다시 신용평가를 어렵게 만들거나 신용평가사로 하여금 자신들의 진실한 평가보다 과대평가된 등급을 발행회사측에 부여할 동기로 작용하게 됨에 따라 경쟁이 강화돼도 이해상충문제는 여전히 남게 된다고 설명했다.

이 보고서는 일각에서는 이해상충 문제를 완화하기 위해 채권 발행회사가 아닌 투자자들이 신용평가에 대한 보수를 지급하도록 하는 것이 신용평가사의 유인체계에 보다 잘 부합한다는 주장을 펴기도 한다고 강조했다.

즉, 신용평가 대상 채권의 주요 구매자인 연기금이나 보험사들이 비용을 공동출자해 감독기관이 선정한 신용평가사를 통해서 신용평가를 하자는 것.

하지만 이 경우 유인 불일치에서 야기되는 이해상충 문제는 확실히 완화되겠지만 또 다른 문제가 야기될 수 있다고 분석했다. 채권 구매자측에서 신용평가비용을 부담할 경우 개별 구매자는 평가를 위한 비용을 공동출자해야 한다. 그러나 이 경우 진실된 평가등급을 부여받는 것이 보장되는 대신 이번에는 구매자 사이에서 무임승차를 할 유인이 생기게 된다는 것.

여 연구위원은 “결국 구매자측에서 신용평가사에 출자되어야 할 금액이 적정금액에 미치지 못하게 됨에 다라 신용평가사의 신용평가에 대한 정확도가 하락해 신용평가의 공정성이 저해되고 이는 새로운 비효율을 야기하게 된다”고 말했다.

◇ 무임승차 유인 커 공정한 신용평가 어려워

한편, 합리적인 기대가설 아래서 신용평가사의 편향도를 정확히 예측한다면 이와 같은 신용등급 부풀리기는 크게 문제가 되지 않는다는 견해도 나오고 있다. 하지만 이 가설이 성립한다 해도 균형점에서 지나치게 많은 수의 자산에 대해서 최고등급이 부여될 수 있으며 이는 최고 등급이 지니는 정보의 가치를 현저히 떨어뜨림으로써 또 다른 종류의 비효율성을 야기하게 된다고 설명했다.

마지막으로 정부가 직접 운영하는 신용평가기관을 고려해볼 수도 있다고 덧붙였다.

하지만 이 방법 역시도 여러 가지 정치적인 논란과 지나친 시장에 대한 간섭이라는 비판에서 자유롭지 못하다고 평가했다.

여 연구위원은 “따라서 효율적이고 공정한 신용평가가 어려운 이유는 신용평가가 공정하게 수행되더라도 다수의 구매자들이 적정비용을 지불하고 정보를 얻으려는 유인보다는 무임승차하려는 유인이 더 커져 비용을 충당할 자금이 늘 부족하게 되기 때문”이라며 “더욱이 신용평가가 부풀려져 있는 통상적인 상황에서는 신용평가 결과가 어떠한 경우에도 비효율적인며, 최악의 경우에는 서브프라임 모기지 사태에서 경험한 바와 같이 부풀려진 신용등급을 양산하고 이를 기반으로 한 잘못된 투자가 계속 반복될 수 있다”고 말했다.

◇ 국내 신평사 국제공조·평가개선 필요

이 보고서는 감독당국의 신용평가사에 대한 규제 개선방안과 자체적 내부 규제방안으로는 현행 글로벌 신용평가제도의 문제점이 완전히 해소되리라고 기대하긴 힘들다고 설명했다.

따라서 최근 G20 정상회의 등에서 합의된 신용평가사에 대한 규제 방안을 각국 상황에 맞게 법제화하는 동시에 현재 신용평가 산업을 보다 경쟁적으로 유도해 나갈 필요가 있다고 강조했다. 또한 대형 투자자를 중심으로 시장 참가자들이 투자대상에 관한 정보를 직접 수집할 유인을 부여해 시장이 신용평가사의 역할을 일부 수행하도록 함으로써 투자 결정시 투자자의 책임을 강화할 필요가 있다고 덧붙였다.

한편, 금융기법의 발달과 더불어 복잡한 자산이 등장함에 따라 이에 대한 중소규모 투자자들의 평가가 거의 불가능해져 투자 결정시 신용평가사에 대한 의존도가 높아지게 되면서 기존 제도의 문제가 심화됐다는 점에 주목할 필요가 있다고 설명했다.

여 연구위원은 “따라서 글로벌 신용평가제도 개선에 관한 문제는 파생상품을 비롯한 복잡한 금융상품에 대한 규제개혁과 동시에 추진돼야 할 것”이라고 말했다.

또 여 연구위원은 “최근 개정된 신용정보업법의 주요 특징은 신용평가 대상이 열거주의에서 포괄주의로 변경됐다는 점과 감독·규제가 강화됐다는 점”이라며 “이에 따라 신용위험이 있는 모든 금융상품, 즉 펀드·대출·신용 파생상품·신용공여 등으로 신용평가 대상이 확대됐는데 법 제정 당시와 현재의 금융환경이 변화됐다는 점을 감안해 신용평가사에 대한 규제관련 국제공조를 유지하면서 신용평가사 신용등급의 객관성을 담보하도록 평가모형, 방법, 사용 데이터 등에 대한 개선방안을 마련하고 신용평가사가 투자자들에게 평가방법 및 데이터 한계에 대해 설명하고, 과거 평가실적 등을 제시하도록 하는 것이 바람직하다”고 말했다.

특히, 구조화 상품의 경우 평가모형에 사용한 가정, 가정변경에 따른 결과의 민감도, 현금흐름 및 손실, 데이터의 안전성 등에 대해 지속적으로 공시하도록 할 필요도 있다고 덧붙였다.



고재인 기자 kji@fntimes.com