“AI 인프라 투자 가파른 증가…금리 등 금융변수 고려해야” [2026 한국금융투자포럼]

[한국금융신문 정선은 기자] “AI(인공지능) 수요는 의심할 여지없이 강합니다. 문제는 그 수요를 충족하기 위한 투자 규모가 너무 빠르게 커지고 있다는 것입니다. AI 붐(Boom)의 다음 병목은 반도체가 아니라 자본(Capital)일 수 있습니다.”

증권업계에서 ‘반도체 고수’로 알려진 이승우 유진투자증권 리서치센터장이 '2026 한국금융투자포럼'에서 주식투자 전략과 산업 및 시장 전망을 공유한다.

올해 창간 34주년인 한국금융신문은 9월 29일 오후 2시 명동 은행연합회 국제회의실(2층)에서 '2026 한국금융투자포럼'을 개최한다.
이번 포럼의 타이틀은 '머니무브 2026 부(富)의 공식-코·주·부(코인·주식·부동산) 승자의 조건'으로 급변하는 시장에서 투자 지혜를 모은다.

이 센터장은 포럼에서 ‘주식시장 전망: 급등과 급락 이후, 투자자가 읽어야 할 신호들’을 주제 발표에 나선다. 그는 “인플레이션과 시장 금리 상황에 따라 AI, 반도체, 주식시장 투자 심리가 요동치는 상황이 지속될 것으로 전망된다”며 “급등 뒤에는 기대와 가격의 간격을 살피고, 급락 뒤에는 가격과 가치의 간격을 살펴야 한다”고 제언한다.

속도 내는 AI 투자 “반도체 공급망 감당하기 어려운 가파름”

이 센터장은 이번 포럼에서 가장 큰 산업 흐름은 여전히 AI라고 지목한다. 다만, 시장의 관심은 소수의 GPU(그래픽처리장치) 기업에서 AI 인프라 생태계 전체로 넓어질 것으로 판단한다.

그는 ‘컴퓨팅의 폭발적 성장 및 공급 부족, 반도체는 단순한 사이클 그 이상(Computing Explosion & Supply Shortage Semi, More than a Cycle)’이라고 강조한다.

유진투자증권에 따르면, 하이퍼스케일러 빅5(마이크로소프트, 알파벳, 아마존, 메타, 오라클)의 CapEx(설비투자)를 합계한 결과 2025년 4467억 달러에서 2026년 현재 7900억 달러까지 급증했다. 이 기간 메모리 빅4(삼성전자, SK하이닉스, 마이크론, CXMT)의 투자는 73억 달러에서 133억 달러로 늘었다.
이 센터장은 "AI 인프라 투자 속도는 반도체 공급망이 감당하기 어려운 수준으로 가파르게 증가하고 있는 반면, 과거 테크 섹터 투자를 주도했던 메모리 빅4 투자는 이에 훨씬 못 미친다"고 설명했다.

팹 증설은 기술 난이도·장비 리드타임·수율 제약으로 단기간에 따라가기 어렵다는 점을 짚었다. 이에 따라 가격 병목이 발생하고, 당분간 이 같은 추세가 좀 더 이어질 것으로 전망했다.

DRAM(디램)은 코로나 이후 정상화 후유증에 따른 2024년 저점을 지나 현재 17~20배가량 상승했다고 제시했다. DRAM 사이클을 넘어선 구조적 변화일 수 있다고 이 센터장은 말했다.

AI 사이클에 대한 걱정과 우려는 지속되고 있지만, AI 투자는 멈추지 않는다고 강조했다. 실제 4대 빅테크 기업의 AI 투자는 영업이익의 126%, 즉 두 배를 웃돈다.

이 센터장은 “데이터센터 투자가 지속될 것인지에 대한 의구심에도 불구하고 데이터센터 최대 수요자들의 실적 성장은 지속되고 있다”며 “올해 2분기 빅4의 매출 증가율을 전년비 21%, 설비투자 증가율은 89%를 기록했다”고 제시했다.

“AI 시대, 메모리는 성능 변수”

이 센터장은 AI가 하나의 기술산업을 넘어 전력과 자본을 대규모로 흡수하는 인프라 산업으로 진화하고 있다고 강조한다.

특히 추론과 에이전트 AI(Agentic AI)가 확산될수록 더 많은 데이터를 저장하고 더 빠르게 불러와야 하므로, 메모리의 용량과 대역폭, 저장장치와 네트워크의 중요성이 함께 커질 것으로 봤다.

메모리의 시대 별 진화를 보면, 비용에서 성능으로 이동하고 있다고 설명한다. CPU(중앙처리장치) 중심의 지역성 시대에 메모리는 비용 변수였고, 클라우드 컴퓨팅에서는 비용변수가 더욱 확대됐다. 하지만, AI 시대는 다르다는 것이다.

이 센터장은 "LLM(대규모언어모델), 에이전트 AI 컴퓨팅 패러다임에서 메모리의 위상은 성능 변수가 된다"며 "핵심 목표는 지능의 기반이다"고 말했다. 학습(Training)은 토큰(token)을 학습 재료로 파라미터(parameter)를 세팅하는 과정이고, 추론(Inference)은 파라미터와 컨텍스트를 통해 토큰을 생성하는 과정이라고 제시한다. 추론 시대의 핵심 병목은 연산속도(Flops)에서 메모리(KV Cache) 액세스 속도로 이동한다고 했다.

“반도체 상승, 경기순환만으로 설명 어려운 구조적 변화”

이번 반도체 상승 국면은 전통적인 경기순환만으로 설명하기 어려운 사이클 개선 이상의 성격이 있다고 판단했다. 과거 반복적 사이클과 다른 구조적 변화가 진행되고 있다고 소개했다. 먼저 메모리 팹 증설속도가 데이터센터 투자 증가 속도를 근본적으로 따라가기 어려운 구조다. 과거에는 CaPex 부담은 메모리업체였는데, 향후에는 AI 인프라 확장 속도가 공급 능력을 상시 초과할 것으로 판단했다.

수요처의 근본적 전환도 꼽힌다. 메모리 매입 주체가 바뀌는 것으로, PC/스마트폰 등 제품 판매기업에서 향후에는 데이터센터 운영 주체인 AI 팩토리가 된다는 얘기다.

또 가격협상 방식과 구조 변화도 지목한다. 과거에 3~12개월 기준 단기계약이었던 데서, 향후에는 5년 기본에 롤링 장기계약이 가능해진다는 것이다. 이 센터장은 "과거는 메모리 공급이 사이클형 공급이었다면, 공급 곡선 자체가 주문 기반으로 재편될 것"이라고 설명했다.

기존에는 수요예측에 기반해서 선제적으로 증설하고, 제품 사이클에 따라 공급 과잉과 공급 부족을 반복했다. 약한 단기계약으로 가격 변동성은 확대돼 왔다.

반면, 향후 주문 기반 공급이 될 경우, 확정된 수요 기반 증설을 하고, 팹 증설이 확정 주문을 뒤따르게 될 수 있다. 강한 장기계약도 가격 변동성을 줄일 수 있다. 이 센터장은 "메모리 공급 구조 전환으로 과거의 반복적 수급 불균형과 다른 구조적으로 안정된 성장 국면의 가능성을 높인다"며 "메모리 업황을 단기 재고 가격 사이클이 아닌 장기 계약 기반의 구조적 성장 스토리로 재평가할 필요가 있다"고 강조했다.

메모리 업체 수익성 전망 “상식 한계 돌파”

이 센터장은 "메모리 기업들의 이익레벨은 당분간 타 기업들을 압도할 것"으로 전망했다. 올해 2분기 메모리 업체의 수익성에 대해 "기존 상식의 한계를 상회한다"고 표현했다. 향후 12개월 예상 영업이익 기준 삼성전자 1위, SK하이닉스 3위, 마이크론 5위 등을 예상했다.

지난 7월 상장한 중국 CXMT(창신메모리테크놀로지) 관련해서는, 기술적으로 격차를 줄인 측면도 있지만, 삼성과 SK가 HBM(고대역폭메모리)으로 CapEx를 할당하면서 컨벤셔널 제품 쇼티지가 심해진 게 결정적 기회였다고 분석한다. 이 센터장은 "AI 붐이 한국 반도체 기업들의 이익을 폭증시켰지만, 한편으로는 중국 반도체에게도 엄청난 도움을 주는 요소가 되고 있다"고 설명했다.

재무제표 탄탄에도…빅테크 부외부채 ‘껑충’

이 센터장은 AI가 테크를 넘어 금융으로 진화한다고 설명한다. AI 인프라를 구성하는 4개의 경제로, 모델/앱 중심인 ‘지능 경제’, 하이퍼스케일러 등이 핵심 플레이어인 ‘연산 경제’, 유틸리티, 에너지 등이 핵심인 ‘인프라 경제’, 그리고 펀드, PE(사모펀드), 사모크레딧 등을 중심으로 한 ‘자본 경제’를 제시했다. 그는 "AI 인프라 크레딧 네트워크는 필연적인 레버리지의 확대로 이어진다"고 설명한다.

지난 7월 이후 빅테크들의 공격적 차입에 대한 경계감이 높아졌는데, 자금조달 규모가 커질수록 위험에 대한 평가는 점차 냉정해질 것으로 전망했다. AI 핵심기업의 지급보증, 리스 등 부외부채 부담 상승도 지목했다. 이 센터장은 "빅테크들의 재무제표는 탄탄하나, 리스, 지급보증 등 부외부채를 포함한 부채는 대차대조표 상 부채의 2~3배에 달한다"고 제시했다.

그는 철도 산업의 형성과 대중화, 인프라 버블 붕괴 과정 사례를 통해 기술 혁명이 초기 투자자 수익률과 일치하지 않는다고 지목했다. 자본 집약 산업은 현금흐름, 자금조달, 금리가 핵심이라는 것이다. 또 전기 산업의 형성과 대중화, 유틸리티 주가 버블 붕괴 과정에서도 기술혁명이 주식 수익률을 보장하지 않았다는 교훈이 있다고 설명한다.

“AI, 이제 수요 아닌 파이낸싱 문제”

투자관점에서 이 센터장은 "고금리의 장기화는 주식시장 회복에 부담 요인"이라고 강조한다. 지난 7월 미국과 이란 간 종전 합의가 깨지면서 국제유가 상승, 금리 상승세가 동반되는 매크로 여건이 형성됐다.

장기 보유에 따른 불확실성을 반영하는 기간 프리미엄이 상승했다. 미국채 10년물 기간 프리미엄이 오르는 구간에서 미국 증시, 국내 증시의 PER(주가수익비율)은 하락했다.

이 센터장은 현재 경제 상황에 대해 "아주 좋지도, 그렇게 나쁘지도 않은 상황"이라고 진단한다. 수출 호조에 따라 국내 성장률 전망이 올해 3%대로 상향됐다. 하지만 국내 제조업 생산 증가율, 소매 판매 등은 이 같은 흐름에 미치지 못했다. 주체 별로 엇갈려 양극화가 불가피할 것으로 전망했다.

다만 아직 여전히 기회가 있다는 게 이 센터장의 설명이다.

그는 "장기금리가 악재라면 미국 금융기관들의 대출이 감소하거나 대출 여건이 악화돼야 하는데, 그러한 조짐은 아직 거의 찾기가 어렵다"며 "신용위험에 대한 실질적인 우려는 아직 나타나지 않고 있다"고 판단했다.

이 센터장은 "AI 문제는 더이상 수요의 문제가 아니라 금융(Financing)의 문제"라고 강조한다. 자본조달 비용이 다시 AI 수요를 결정하는 순환구조를 형성한다는 것이다. 그는 "CapEx가 무너지기 전에 예산(Revenue)이 따라와야 한다"고 강조한다.

투자자 원칙은…“기업 투자했던 전제 달라졌는지 먼저 확인”

투자자들은 증시 급등과 급락 이후 신호들을 잘 살펴야 한다는 게 이 센터장의 설명이다. 기술과 산업 발전 속도가 기존 범위를 훨씬 앞서가고 있는 상황임을 숙지해야 한다는 것이다.

그는 "드러나는 수치만 보면 반도체가 압도적으로 좋지만, 매크로와 지정학적 불확실성을 감안할 때 수익 극대화 전략보다는 리스크 축소 전략으로 대응하는 게 필요하다"고 강조한다.

AI 투자 속도가 빨라질수록 자금조달 능력과 금리의 중요성도 커지고 있어, 금융환경 변화라는 리스크도 고려해야 한다고 했다.

이번 포럼 사전 인터뷰에서 이 센터장은 "AI 계층의 안정성은 모델 자체보다 인프라가 더 높아 보인다"며 "모델은 갈아 끼울 수 있지만, 전력과 네트워크, 데이터센터 등 핵심 인프라는 오히려 그 가치가 더 높아질 수 있어서, 전력, 네트워크, 핵심 건설주, 에너지 주에 대해서도 관심을 가질 필요가 있다"고 언급했다. 또, 그는 "한국 증시에서는 반도체 기업의 이익과 현금흐름 확대가 주주환원 강화로 연결되는 지가 중요한 변화가 될 것"이라고 덧붙였다.

일반 투자자가 잊지 말아야 할 투자 원칙으로 이 센터장은 "‘주가가 얼마나 올랐거나 내렸는가’보다 ‘내가 이 기업에 투자했던 전제가 달라졌는가’를 먼저 확인해야 한다"고 강조했다.

정선은 한국금융신문 기자 bravebambi@fntimes.com