뉴욕 주가상승 기업이익 아닌 멀티플 상승에 기인...금리 더 오를 경우 불안 - 국금센터

[한국금융신문 장태민 기자] 국제금융센터는 27일 "최근 미국 장기금리가 상승세를 보이는 점을 감안하면 기업이익 성장이 위축될 경우 주가 조정이 불가피하며, 할인율(Rf, ERP 등) 추가 축소로 인한 주가 상승은 금융과 실물과의 괴리 논란을 키울 소지가 있다"고 전망했다.

국금센터는 "정책당국의 완화적 정책기조는 주가 밸류에이션의 지지요인으로 계속되겠지만 주식에 대한 할인율이 최근까지 충분히 낮아져온 상황에서 향후 시중금리 상승폭과 기업실적 추이 등에 더욱 주목하게 될 것"이라며 이같이 예상했다.

센터의 이은재·최성락 연구원은 "미국 주가가 코로나19 영향으로 인한 기업이익 하락에도 불구하고 전 고점을 상회함에 따라 주가 동인을 가치평가모형 관점에 따라 분석해볼 필요성도 커졌다"고 평가했다.
연구원들은 S&P500 이익전망(12개 월 예상 EPS)은 주가 전고점(2/19일) 대비 10.2% 하락했으나 이 기간 주가는 2.3% 상승하면서 예상 P/E 배수는 19배에서 22배로 확대된 상황이라고 밝혔다.

올해 주가 상승은 기업이익이 아닌 밸류에이션 멀티플 상승(=할인율 하락)에 기인하고 할인율 하락은 무위험이자율 하락(-0.8%p) 영향이 지배적이라고 분석했다.

주가 전고점(2/19) 이후 현재까지 할인율은 90bp 하락하고 그 중 무위험이자율 하락폭(1.57%→0.81%(-76bp)이 내재 ERP 하락폭[4.89%→4.76%(-13bp)]을 상회해 무위험이자율 하락의 기여도 가 크다고 진단했다.

주식위험프리미엄(Equity Risk Premium), ERP는 투자자가 안전자산(채권 등) 대비 주식에 요구하는 추가 수익률이다. 위기 국면에서는 투자자 공포를 반영하는 ERP가 크게 상승(주가급락)하고 위험 하락시엔 하락(주가회복)하는 패턴을 보인다.

연구원들은 "Fed 정책개입이 없었다고 보고 무위험이자율은 코로나 사태 직전(2/19일) 1.57%로 유지, 내재 ERP는 주가 저점(3/23일)의 6.87%로 지속된다고 가정할 경우 배당할인 모형으로 도출한 이론주가는 현재 주가를 42% 하회한다고 밝혔다.
세부 구간별로 살펴보면 주가 급등락은 내재 ERP의 변화 민감도가 큰 것으로 설명할 수 있으며, ERP가 3월 급등 후 하향안정되면서 주가가 빠르게 반등됐다고 진단했다.

미국 IB들도 올해 주가 강세가 할인율 하락 효과에 기인했다고 평가하고 있다. 일부는 현 시점에서 ERP 추가 하락하락과 주가 상승 여력을 주장하기도 한다.

다만 영구성장률 등 변수 가정에 따라 모형 및 ERP 결과값은 상이하며, IB들의 내재 ERP가 높은 점은 변수 가정이 낙관적일 가능성도 시사한다고 밝혔다.

장태민 기자 chang@fntimes.com