공정한 M&A 해법은…“의무공개매수제 도입 필요”

[한국금융신문 방의진 기자] 상장사의 공정한 M&A(인수·합병)를 위해 의무공개매수제도 도입 등을 통해 일반주주 보호를 강화해야 한다는 목소리가 나왔다.

자본시장연구원과 한국증권학회는 17일 서울 여의도 금투센터 불스홀에서 ‘주주가치 제고를 위한 M&A 제도 개선 방향’을 주제로 공동 심포지엄을 개최했다.

이날 축사에 나선 권대영닫기권대영기사 모아보기 금융위원회 부위원장은 “주식 양수도 방식의 M&A에서 발생하는 경영권 프리미엄을 일반주주도 함께 향유할 수 있도록 의무공개매수제도를 개선하거나 조속히 도입할 필요가 있다”고 말했다.

“합병가액 산정 공정성 강화해야”

황현영 자본시장연구원 연구위원은 공정한 M&A를 통한 주주권익 보호를 위해 자본시장법 개정과 함께 합병 절차와 합병가액 산정의 공정성을 강화해야 한다고 강조했다.

황 연구위원은 “M&A는 주주의 권익과 직접적으로 관련돼 있으며, 그 과정에서 주주권익이 훼손될 가능성이 높다”고 말했다.

그는 현행 제도상 상장회사가 합병을 추진할 경우 합병가액을 시장가격(기준시가)으로 산정하도록 규정돼있다는 점을 문제로 지적했다.

또, 비계열사 간 합병가액 산정은 자율화됐지만 국내 M&A의 상당수가 계열사 간 합병으로 이뤄지는 만큼 제도 개선 효과를 체감하기 어려웠다고 설명했다.

황 연구위원은 “주가가 가장 공정하다는 인식에서 현행 제도가 도입됐지만, 회사의 가치는 다양한 요소에 의해 결정된다”며 “합병 시점을 경영진과 지배주주가 정할 수 있다는 점에서 주가만을 기준으로 합병가액을 산정하는 방식에는 한계가 있다”고 말했다.
실제로 5년 간 상장기업의 합병 사례를 조사한 결과, 합병 전후 1년간 누적 시장조정수익률은 평균 –16%를 기록한 것으로 나타났다.

황 연구위원은 두산 사례를 들어 상장회사 합병가액 산정제도의 문제점을 구체적으로 설명하기도 했다. 그는 “두산 계열사 간 M&A를 하면서 자본시장법을 정확히 따랐지만, 도리어 주주가치 훼손이 문제가 됐다”고 말했다.

“주식매수청구권 제도 개선 필요”

황 연구위원은 자본시장법 개정 이후 합병 공정화를 위한 과제도 제시했다.

앞서 국회 정무위원회는 지난 5월 자본시장법 개정안을 통과시켰다. 구체적으로 ▲계열사 간 합병가액 산정방식 자율화(주식가격·자산가치·수익가치 등 고려한 공정가액) ▲감사(위원회)의 외부평가기관 선정 및 평가 결과 공시 의무화 ▲이사회 의견서 작성·공시 의무 법률로 상향 ▲특수관계인과 합병 상대법인 간 이해관계 공시 의무화 ▲주식매수청구권 매수가격 산정방식 자율화 등이 담겼다.

황 연구위원은 공정한 합병가액을 산정할 때 획일적인 정답을 기대하기는 어렵다고 짚었다.

해외 주요국 사례에서도 가액 산정방식은 다양하게 활용되고 있으며, 동일한 평가 방식을 사용하더라도 산정 결과가 다르게 나오는 경우가 있다는 설명이다.

그는 주주권익 보호를 위해 이사회 의견서 관련 공시 내용을 구체화할 필요가 있다고 강조했다.

또 합병절차나 합병가액이 주주의 이익을 해할 우려가 있는 경우 공정성을 담보하기 위해 합병유지청구권, 합병검사인, 합병관계자의 손해배상책임 등 추가 제도 도입을 검토해야 한다고 제언했다.

주식매수청구권 제도 개선 필요성도 제기했다. 주식매수청구권은 M&A에 반대하는 주주가 회사에 자신의 주식을 매수해 줄 것을 청구하는 권리로, 일반주주 보호에 중요한 역할을 한다.

황 연구위원은 “주식매수청구권의 실효성을 높이기 위해 소규모합병 기준을 정비하고, 매수가격 사전지급제도를 도입할 필요가 있다”고 강조했다.

“의무공개매수제 인수시장 위축론 실체 없어”

김우찬 고려대 경영대학 교수는 ‘의무공개매수제도: 도입 취지, 쟁점, 그리고 입법 시 고려사항’을 주제로 발표를 진행했다.

의무공개매수제도의 도입 취지는 지배권 변동이 있을 때 일반 주주에게도 동일 가격에 매각할 수 있는 권한을 부여하는 것이다.

김 교수는 “의무공개매수제 도입 41개국 실증분석 결과 기업 인수 시장 위축론은 실체가 없다”며 “지배권 프리미엄이 하락하면서 주당 인수 비용은 오히려 낮아졌다”고 말했다.

그는 "50%+1주 공개매수 방안은 주주 평등 대우의 원칙을 부분적으로만 구현한다"며 "대신 잔여 주식 전량 공개매수 방안을 채택하는 게 바람직하다"고 제시했다. 또, 의무공개매수제 도입 이후에도 저가 차등 매수(lowballing) 전략이 가능하다고 덧붙였다.


방의진 한국금융신문 기자 qkd0412@fntimes.com