[DCM] 증권사 자기매매, NH·하나 ‘불안’ VS 미래에셋·메리츠 ‘안정’

[한국금융신문 이성규 기자] 미국과 이란 전쟁으로 증시 변동성이 확대되고 있다. 특히 자기매매에 수익구조가 집중된 중소형사가 위험에 노출돼 있다. 대형사는 수익구조가 다변화돼 있어 상대적으로 안정적이다. 다만, NH투자증권과 하나증권 등은 자기매매 손실 비중이 높다는 점은 불안 요인이다.

10일 금융투자업계에 따르면 전일 코스피 지수는 전 거래일 대비 5.96% 급락한 5251.87로 거래를 마쳤다. 미국과 이란 전쟁 발발 전 6000선을 넘어서 거래됐지만 최근 5거래일 동안 사이드카와 서킷브레이커가 잇달아 발동되는 등 변동성이 극대화되고 있다.

증시는 대내외 악재에 즉각적으로 반응한다. 자본시장 최전방에 서 있는 증권사들은 이번 사태에 그 어떤 주체보다도 민감할 수밖에 없다.
증시가 부진하거나 변동성이 확대되면 증권사들의 수익은 전반적으로 축소된다. 위탁매매는 물론 자산관리(WM), 기업금융(IB)까지 투자자 참여가 위축되는 탓이다.

위탁매매, WM, IB는 수수료 수익을 수취하기 때문에 자기매매(PI) 부문보다는 상대적으로 직접적인 영향은 덜하다. 반면, PI 부문은 평가손익 등에서 직격탄을 맞게 된다.

중소형사, 높은 자기매매 비중…한양증권 46.9% 1위

국내 증권사 중 중소형사는 자기매매 비중이 높은 편이다. 수익구조가 다변화돼 있지 않기 때문에 자기자본으로 직접 트레이딩해 수익을 추구하는 것이다.

위탁매매는 이미 대형사와 토스증권 등이 장악하고 있다. 위탁매매 자체만으로는 증권사별 큰 차이가 없기 때문에 중소형사들이 끼어들 틈이 없다.

IB부문은 주선 수수료 확보와 각종 상품을 조달하는 역할을 한다. 하지만 중소형사들은 자본력이 부족해 관련 인프라 구축이 어렵다. 단연 WM 부문도 시장점유율 확대가 어려워지고 자기매매 의존도가 높아질 수밖에 없다.

지난 2020년부터 2025년 3분기말까지 자기매매 비중 평균이 가장 높은 곳은 한양증권(46.9%)이다. 전체 사업부문 수익의 절반에 가까울 정도로 의존도가 높다.

이밖에도 LS증권(34.9%), 부국증권(34.7%), BNK투자증권(32.6%), 다올투자증권(29.9%), 리딩투자증권(28.7%), 케이프투자증권(25.8%) 등이 자기매매 부문 비중 25%를 넘는다.

다올·케이프, 높은 PI 의존도·변동성 우려

자기매매 비중이 높다고 해서 무조건 부정적인 것은 아니다. 증권사별 리스크 관리 능력에 따라 결과가 달라지기 때문이다.

관리 능력을 측정하는 방법은 ‘항상성’이다. 특정 재무비율이 일정 수준을 유지하는 기준으로 통상 평균과 표준편차를 활용한다. 표준편차는 데이터가 평균을 중심으로 얼마나 흩어져 있는지를 나타내는 지표다. 평균 대비 표준편차가 작을수록 안정성이 높은 것으로 평가한다. 자기매매 비중이 25%를 넘는 증권사들의 PI 비중 표준편차를 구해 평균으로 나눈 결과 다올투자증권과 케이프투자증권이 각각 1.4를 기록해 가장 높은 것으로 나타났다.

평균 PI 비중이 높지만 연도별 등락폭이 더 크게 움직인다는 뜻이다. 변동성이 높은 경우 크게 두가지로 해석된다. 위험 관리가 되지 않거나 증권사가 적극적인 리스크 테이킹을 하는 방식이다.

전자는 위험하다고 평가하지만 후자는 공격적인 전략을 구사하는 격이다. 그러나 기본적으로 시장 변동성에 취약하다는 점은 부인하기 어렵다.

특히 다올투자증권은 지난 2023년부터 IB 수익(PF 부실)이 급감한 탓에 PI부문 역할이 더욱 중요해졌다. 시장 대응에서 작은 실수라도 발생하면 타격을 입는 구조다.

케이프투자증권도 비슷한 상황이다. 특히 작년 3분기 말 기준 자기매매 부문 수익은 616억원으로 역대급 실적을 기록했다. 수익구조로 보면 다올투자증권보다 불안한 상황이다.

NH·하나 ‘불안’ VS 미래에셋·메리츠 ‘안정’

대형사들의 PI는 중소형 증권사와 다르다. 중소형 증권사들의 PI는 생존을 위한 수익 확보 목적이라면 대형사 PI는 시장 지배력을 유지하기 위한 전략적 수단에 가깝다.

장외파생, 블록딜, 헤징 등에서 대형사들은 자기자본을 앞세워 유동성 공급과 가격 형성을 한다. 이 과정에서 손익이 발생하기 때문에 일종의 ‘비용’으로 취급된다.

따라서 대형사들의 PI 비중은 대부분 마이너스(-)로 나타난다. 특히 최근까지 PF 리스크가 금융시장 전반 영향을 미치면서 이러한 현상이 두드러졌다.

하지만 미래에셋증권과 메리츠증권은 PI부문에서 흑자를 기록해 평균(2020~2025.09) 11.7%, 14.1%으로 나타났다. 키움증권 역시 평균 5.5%로 집계돼 양호한 성적을 보였다.

대형사 중에서 PI비중 표준편차가 평균보다 낮은 곳은 메리츠증권(0.82)이 유일하다. 미래에셋증권은 1.2, 키움증권은 2.73을 기록해 변동성 제어가 상대적으로 부족했다.

대형사 중 평균 PI 비중이 가장 낮은 곳은 하나증권으로 -37.5%다. NH투자증권은 -12.9%로 그 뒤를 이었다.

마이너스 구간에서는 표준편차를 평균으로 나눈 수치가 제로(0)에 가까울수록 변동성에 취약하다. 평균 손실 비중이 클수록 수치가 0에 근접하기 때문이다. 하나증권과 NH투자증권은 각각 -1.59, -1.75로 대형사 중에서는 0에 가장 가까웠다.

한편, 삼성증권은 PI 비중 평균이 -1.5%, 표준편차는 19.9%를 기록했다. 표준편차를 평균으로 나눈 수치는 -13.41로 PI 비중 평균이 마이너스를 기록한 증권사 중에서는 0에서 가장 멀리 떨어진 것으로 나타났다.

한 증권사 관계자는 “대형사 중에서도 PI 비중과 증시 변동성 영향 정도가 큰 차이를 보이지만 자본규모가 큰 대형사들은 당장 큰 문제가 되진 않는다”며 “중소형사들은 PI 의존도가 더욱 높아지고 있기 때문에 최근 증시 변동성 국면에서 관리가 더욱 중요해진 상황”이라고 말했다. 그는 “변동성 국면 이후 증권사들의 펀더멘탈이 달라질 수 있고 이는 증권사별 신용도에 영향을 미칠 수 있어 모니터링이 필요하다”고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com