IPO주관사 공모가부풀리기 위험수위

지난해 IPO규모가 9조4000억원으로 사상최대치를 기록한 가운데 주관사들이 책정한 공모가에 거품이 낀 것으로 나타났다. 또 주관사 등 기관들이 배정물량을 한 달도 안되 약 70%를 처분해 새내기주 주가에도 악영향을 주는 것으로 조사됐다. 최근 금융당국이 IPO제도를 손질하는 시점에서 나온 결과여서 IPO정책에 어떤 영향을 미칠지 주목된다.

증권사들의 공모가 부풀리기 관행이 사실로 드러났다. 금융감독원이 지난 10일 발표한 ‘IPO 공모주식 가치평가 및 기관투자자 매매 실태 분석’에 따르면 증권사들이 가치산정 과정에서 미래수익을 과다산정하는 방식으로 공모가를 비싸게 책정한 것으로 조사됐다. 그 여파로 상장 1개월 뒤 새내기주 수익률도 평균보다 2배 넘게 하락했다.

이 보고서에 따르면 지난 2008년부터 2009년 12월 31일까지 IPO 실시회사(104사) 및 관련 주관회사(18사)를 대상으로 조사한 결과 가치평가방법의 경우 대다수 주관회사가 주로 비교가치법의 일종인 PER(주가수익비율)방식에 의존했다.
PER을 채택한 회사가 60.6%(63사)로 가장 많았으며 PER, EV/EBITDA을 고려한 곳은 29.8%(31사)였다. 반면 PER, PBR 혹은 PBR, EV/EBITDA를 종합적으로 반영한 주관사는 5개에 불과했다.

PER을 주요 가치판단 기준으로 삼은 주관사들의 공모가는 대체로 고평가됐다는 게 금감원의 판단이다. 밸류에이션 수준을 살펴보면 가장 보편적인 방식인 PER를 사용한 회사(97사)가 적용한 PER의 평균은 13.1배로 같은 기간 美 MSCI KOREA PE 평균 10.9배와 비교하면 약 19.8% 높게 책정됐다.

고평가된 회사들은 증시입성 뒤 수익률도 신통치않았다. 시장기준보다 높은 PER를 적용한 회사의 평균 수익률(상장 1개월 후)은 5.0% 수준으로 평균치(13.6%)의 절반을 하회했다. 반면 낮은 PER를 적용한 회사는 약 24.6% 수익률로 평균 대비 2배 이상 높은 수익률을 기록했다.

이같은 원인은 주관사의 과대수익추정에서 비롯됐다는 게 금감원측의 분석이다. 추정미래수익으로 밸류에이션을 산출한 59사대상으로 실적과의 괴리를 검증(실적 미확정 3사 제외)한 결과, 대부분 회사가 추정실적을 과대산정한 것으로 나타났다. 대부분의 회사(44사, 78.6%)가 미래수익을 높게 추정함에 따라 -22.4%의 괴리를 보였다는 분석이다.

아울러 공모배정현황의 경우 기관이 2008~10년.9월 기간 중 상장한 142사의 총공모물량(13.6조원 규모) 가운데 64.7%(8.5조원)를 배정받았다.
하지만 물량을 많이 배정받아도 장기간 홀딩하는 경우는 드물었다. 평균적으로 배정받은 IPO 주식을 상장 당일에 1/3 이상(34.2%)을 처분했으며 4주 이내엔 약 절반 가량(48.0%)을 매각했다.

특히 증권회사와 자산운용회사는 각각 배정수량의 81.7%, 66.0%를 상장 4주 이내에 처분하는 등 상장초기 공모주식 대량매도를 주도한 것으로 조사됐다. 시장별 매도행태는 엇갈렸다. 매도비중의 경우 코스닥시장은 주가가 공모가를 상회하면, 거꾸로 유가증권시장은 주가가 공모가를 하회하면 비중이 늘었다.

금융감독원은 이같은 공모가 고평가관행을 먼저 공시강화로 개선한다는 입장이다. 이에 따라 PER 등 비교가치법으로 가치평가한 경우 증권신고서에 객관적인 기준 및 분석자료를 기재해 투자자들이 적용 밸류에이션을 객관적인 시장기준과 비교하도록 했다.

아울러 기관이 공모주를 중장기로 보유할 때 공모물량배정 우대같은 인센티브도 부여할 방침이다. 주관사가 구매능력, 동일 산업 투자경험, 과거 IPO 투자행태(보유기간)같은 참여기관의 성향을 정확히 파악하고 그 결과에 따라 배정 순위등급(tier)를 매겨중·장기 투자성향 기관위주로 물량을 배정토록 유도한다는 것이다.

이에 대해 증권사 IPO관계자는 “시장상황에 따라 실적추정도 달라지는 공모가의 특성”이라며 “주가흐름이라는 건 여러가지 요인에 움직이는데, 시장상황 고려없이 몇가지 잣대로 맞추는 건 문제가 있다”고 우려했다.

다른 관계자도 “상대가치평가모형은 금감원이 과거 본실가치 부실추정논란으로 권유한 방식”이라며 “어떤 방식을 적용해야 금감원 눈높이를 충족할지 혼란스럽다”고 불만을 드러내기도 했다.



최성해 기자 haeshe7@fntimes.com