[ECM] LS, 중복상장 비율 40% 육박…주주가치제고 ‘거리두기’

[한국금융신문 이성규 기자] LS가 주주들에게 에식스솔루션즈 기업공개(IPO) 필요성을 강조했다. 설비투자를 통해 고성장이 가능하고 그 결과 LS 연결 실적과 기업가치에도 긍정적인 영향을 미칠 것이란 주장이다. 하지만 LS의 중복상장 비율이 40%에 달하고 보유한 계열사 지분가치보다 현저히 낮은 시총은 설득력을 떨어뜨린다. 중복상장 이슈를 해소할 수 있는 강력한 주주환원 정책 약속만이 해법이라 할 수 있다.

24일 금융투자업계에 따르면 LS는 지난 20일 에식스솔루션즈 기업공개(IPO) 추진 배경과 사업 현황 등을 공유하고 주주 설득을 위한 소통의 장을 마련했다. 중복상장 이슈가 불거지면서 주주 반발이 거센 탓이다.

LS 측은 중복상장은 인정하면서도 해외 기업 인수 후 재상장하는 점을 강조했다. 기존에 부정적 이미지가 강한 ‘쪼개기 상장’이 아니라는 의미다. 궁극적으로는 에식스솔루션즈 성장성이 부각되면서 LS 가치도 상승할 것으로 내다봤다.
현재 LS 산하 계열 상장사는 LS일렉트릭, 가온전선, LS에코에너지, LS마린솔루션, LS머트리얼즈 등이다. 이중 LS일렉트릭만 LS가 지분을 직접 보유하고 있다. LS가 보유한 LS일렉트릭 지분가치는 6조4000억원 수준이다. 반면, LS 시총은 5조8000억원에 불과해 자회사 지분가치조차 반영되지 않고 있다.

가온전선, LS에코에너지, LS마린솔루션, LS머트리얼즈는 LS전선 산하에 있다. LS는 L전선 지분 92.3%를 보유하고 있다. LS와 LS전선을 사실상 한 몸으로 본다면 LS의 계열사 보유 지분가치는 9조원이 넘는다. 중복상장 비율(LS 보유 상장사 지분가치/전체 시가총액)은 무려 38.7%다.

국내 증시가 본격적으로 오르기 시작한 때는 지난 6월이다. 당시 LS의 중복상장 비율은 35.8%였다. 이후 LS보다 자회사 지분가치가 더 빠르게 상승한 것이다. 올해 초 중복상장 비율은 36.8%였다. 당시는 주주환원 기대감이 높아진 시기로 금융 및 일반지주사들이 강세를 보인 시기다.

‘장밋빛’ 성장 강조, 이면에 존재하는 불안감

LS 측의 주장은 전반적으로 틀리지 않다. 에식스솔루션즈는 물적분할을 통한 쪼개기 상장도 아니고 차입 시 이자부담도 크다. 후자의 경우 수익성이 제한되면서 오히려 가치제고를 방해할 수 있다. 최적의 자금조달은 자본형태라는 점은 부인할 수 없다.

구주매출 계획도 전혀 없다. 재무적투자자(FI)로 참여한 미래에셋과 KCGI 컨소시엄 역시 신주매출을 선호한 것으로 알려졌다. 시장에 지분을 떠넘기는 행위가 아닌 자금조달을 통한 투자와 성장 의지가 강하다는 의미다.
에식스솔루션즈는 현재 시장에서 직접 회사채를 발행해 자금을 조달할 수 있는 체력이 되지 않는다. 에식스솔루션즈가 차입을 하기 위해서는 LS가 지급보증을 서야 한다. LS는 이러한 조달형태가 신용등급 하락 우려를 가중시키고 주주가치에도 부정적이라고 언급했다.

국내 지주사 신용등급 평가에는 ‘빌딩 블록 접근법’이 사용된다. 각 자회사 외형과 실적, 지분관계 등을 종합해 파악하는 방식이다. 주력 자회사인 LS일렉트릭, LS전선, LS MnM 등으로부터 영향을 크게 받는 구조다. 에식스솔루션즈에 대한 지급보증이 그룹 전반 신용도를 흔들 수준은 아니다.

LS 측 주장만 보면 에식스솔루션즈 성장은 실현 가능성 높은 미래다. 성장에 대해 확신한다면 차입이 오히려 좋은 선택이다. 에식스솔루션은 발전소, 데이터센터, 전기차, ESS, 변압기 등 다양한 전방시장에서 수혜가 예상된다.

불확실성 또한 크다. LS그룹은 전기차나 ESS는 공급망 측면 1차 밸류체인(배터리 제조, 양극재·음극재 소재, 모듈·팩 제조· BMS 제조)에 속하지 않는다. 그룹 사업 특성상 2차 밸류체인(전기구동계, 전장·배선· 충전인프라, ESS·그리드 연계)인 인프라에 집중해 있다. 전기차 등 산업 성장이 실적이 반영되기까지 시간이 걸리는 구조다.

‘성장’을 외친 LS가 이면에 ‘장기전’을 생각하지 않을 수 없는 이유다. 주주 반발에도 자본형태 조달이 필요한 근본적 이유라 할 수 있다.

지분가치 미반영…적극적 자사주 소각 필요

주주들은 에식스솔루션즈 상장을 시작으로 비상장 계열사들이 줄줄이 IPO 나서는 것을 우려하고 있다. 계열사 추가 상장 문제는 차치하더라도 자회사 지분가치조차 반영이 되지 않는 점은 불편할 수밖에 없다.

LS는 자사주 100만주 소각을 발표한 이후 지난 8월 1차분인 50만주를 소각했다. 에식스솔루션즈 상장 시점에 맞춰 나머지 50만주를 추가 소각한다는 계획이다. 배당성향은 매년 5%포인씩 늘려 2030년까지 30%로 확대한다는 방침이다. 이와 함께 중간배당, 주주 소통 및 공시 강화도 강조했다. 다만, 400만주에 달하는 자사주를 고려하면 소각 계획 규모는 만족하기 어려운 수준이다. 교환사채(EB) 발행으로 사용된 38만주 자사주도 재차 시장에 풀릴 수도 있다.

하지만 정작 기업가치 제고에 가장 큰 영향을 미치는 꾸준한 자사주 매입과 소각은 언급되지 않았다. 국내 기업들은 지배지분구조에 민감해 강력한 자사주 소각 계획은 찾아보기 어렵다. LS처럼 국내 주요 상장사들이 보유한 지분가치조차 반영하지 못하는 이유 중 하나로 꾸준한 자사주 소각 문제가 거론된다.

한 자산운용사 운용역은 “구자은 회장이 ‘주식을 사지 않으면 된다’는 발언을 하면서 주주 신뢰는 낮아진 상황”이라며 “향후 여타 계열사들이 상장 후 성장해도 그 가치가 온전히 반영될지는 의문”이라고 말했다. 그는 “중복상장 비판을 받으면서 자금을 조달하더라도 그 이슈를 상쇄할 수 있는 적극적인 주주환원 정책을 내놓아야 한다”고 강조했다.

이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com