[집중분석] 주택전문건설사 유동성 이슈에 노출

올해 건설사들의 경영이 악화될 것으로 전망되고 있다.

주택경기 전망이 불투명한 상황이어서 2010년에도 건설사들은 주택사업과 관련된 추가적인 운전자본 부담에서 자유롭지 못할 것으로 예상되고 있다. 따라서 건설사들의 추가 운전자본 부담 수준과 대응력에 대한 검토가 필요하다는 주장이 나왔다.

한국기업평가는 ‘2010년 건설업 유동성 이슈에서 자유로운가’란 보고서를 내고 이같이 설명했다.
이에 본지는 이 보고서를 통해 건설업체들의 유동성 이슈를 점검해봤다.

◇ PF우발채무 상환부담 커져

이 보고서는 건설사들의 2009년 9월말 기준 PF우발채무(당사 등급보유 건설사 40개사 기준) 중 1년내 만기도래 PF우발채무 비중이 50%(24.3조원)를 상회하고 있고 이 중 분양성이 열위한 지방사업장의 PF우발채무 도래액이 9조원에 이르는 등 건설사들이 지급보증·채무인수한 PF우발채무에 대한 상환 부담이 큰 수준이라고 설명했다.

지난해 건설사들은 주택사업 운전자본 부담 증가로 재무레버리지가 확대됐고 단기성 차입금 비중이 지속적인 증가세를 보이고 있으며 PF우발채무의 1년내 만기도래 비중이 50%를 상회하는 등 열악한 재무상태를 지속했다고 분석했다. 특히 2009년 공공공사 발주 증가의 혜택을 누리지 못한 BBB이하 등급 건설사들의 재무지표의 저하가 두드러지게 나타났다.

배영찬 수석연구원은 “주택전망 불투명으로 2010년 건설사들이 운전자본 부담에 대해 대응가능한지가 주요 이슈가 될 전망”이라고 말했다.
2009년 건설사들의 열위한 재무지표들은 민간주택경기에 직접적으로 영향을 받고 있으며 2010년의 민간주택 전망 역시 불투명한 상황이어서 2010년에도 2009년의 재무상태가 지속될 것으로 예상된다. 이와 더불어 출구전략 실행으로 건설사들의 유동성위험 증가 가능성 또한 내재되어 있다고 설명했다.

배 수석연구원은 “따라서 2010년은 주택사업에서 발생하는 운전자본 부담의 규모는 어느 정도이며, 개별 건설사들이 추가운전자본 부담분에 대해 대응 가능한지가 건설업계의 중요한 이슈가 될 것”이라고 말했다.

◇ BBB-급 신유동성 지표 변동 폭 더욱 커

한국기업평가는 건설사들의 유동성 분석을 위해 신유동성 지표를 도입했다.
기존 유동성 지표의 건설업 적용에 한계점이 있다는 것. 신유동성 지표는 주택사업 관련 추가운전자본 부담액을 CF(영업현금흐름 - 운전자본변동액)와 현금성 자산의 합으로 나눈 값이다. 추가운전자본 부담액은 평균분양률과 평균공정률을 근거로 산출한 향후 1년간 민간주택사업에서의 운전자본 예상소요액을 의미한다. 또한 CF와 현금성 자산은 특정 시점의 기업이 1년 동안 창출할 수 있는 영업현금과 가용현금성 자산의 합으로 조달측면에서의 가능액을 의미한다.

2008년말~2009년 3월말 기준으로 산출된 한국기업평가 등급보유 40개 건설사들의 신유동성 비율을 등급별로 적용하면 A- 이상 등급 62.9%, BBB+~BBB등급 114.0%, BBB-등급 174.3%, 워크아웃 편입업체 377.1%, 부도기업 882.2%로 나왔다.

다만 A- 이상 등급군과 BBB+~BBB 등급군의 신유동성 지표의 차이는 주택부문 자체의 분양성과 차이보다는 비주택 사업부문에서의 창출영업현금(CF) 크기와 보유 현금성 자산에 기인한 것으로 분석했다.

BBB+~BBB급의 평균조정률(21.5%)이 A- 이상 등급의 평균조정률(27.8%)보다 낮아 BBB+~BBB급의 평균 분양성과가 상대적으로 우위에 있는 것으로 나타났다.

◇ A- 이상 비주택부문 현금유입 등 유동성 지표 양호

한편, 모든 등급군에서 추가운전자본 부담액/CF 평균비율이 100%를 상회하고 있어, 모든 등급군에서 향후 1년간 발생이 예상되는 추가운전자본 부담액을 창출 CF(과거 3개년 CF평균)로 커버하지 못할 것이라고 전망했다.

하지만 A- 이상 등급군에서는 보유 현금성 자산을 감안할 경우 향후 1년간 발생이 예상되는 추가운전자본 부담액에 대해 대응 가능할 것으로 예상했다. 또한 공종다각화 업체들의 경우 신유동성 지표에서 고려되지 않은 토목 및 해외부문의 공사선수금을 통해 추가적인 영업현금조달이 가능할 것으로 예상되고 있어, A-등급 이상 업체들의 유동성 대응력은 지표보다 양호하다고 평가했다.

다만 공종다각화가 상대적으로 미흡한 BBB+ 이하 등급군의 경우 추가운전자본 부담액/(CF+현금성 자산) 비율이 100%를 상회하고 있어 비주택부문에서의 현금유입이 없을 경우 주택사업 관련 유동성 이슈가 2010년에도 지속될 것으로 예상했다.

2008년말 이후 3분기 동안 발생한 건설사들의 운전자본 소요액에 대한 자금조달 내역을 살펴보면 모든 등급군에서 평균적으로 운전자본 소요액의 40%를 CF, 공사선수금 및 매입채무 등 영업활동에서 조달해 신유동성 지표로 추정한 수치와 비슷한 결과가 나타났다고 설명했다.

하지만 조달내용의 세부 내역에서는 등급별로 차별화 되는 양상을 보였다고 분석했다. A- 이상 등급군에서는 창출영업현금(CF)에서 운전자본 소요액의 30%를 조달했지만 BBB-이하 등급군에서는 CF보다는 공사선수금, 매입채무 등 단기적 성격의 자금으로 조달해 질적 측면에서 열악한 모습을 보였다고 설명했다.

또한 투자 및 재무활동 면에서 BBB+ 이하 등급군에서 비영업자산 매각, 유상증자 등의 자구계획에 대한 의존도가 높았는데 이는 등급이 낮을수록 재무융통성이 열악해 추가 차입여력이 감소함에 따라 나타난 현상이라고 분석했다.

◇ 신유동성 지표 추가고려 사항에 대한 모니터링 필요

신유동성 지표는 추가운전자본 소요액에 대해 CF와 현금성 자산만을 반영하고 있어 조달측면에서 다양한 조달원천을 반영하지 못하는 한계가 존재하고 있다고 설명했다.

따라서 신유동성 지표가 100%를 상회하는 건설사들의 경우 창출영업현금(CF)과 현금성 자산 이외에 추가 고려사항을 모니터링하는 것이 필요하다고 지적했다.

추가 고려사항은 비주택부문의 영업현금창출력, 완공주택 현장의 대금회수계획, 자구계획상의 자금유입 및 계열신인도를 감안한 재무융통성이라고 설명했다. 4가지 추가 고려사항 중 비주택부문 영업현금 창출력과 완공주택 현장의 대금회수계획은 영업활동으로부터의 자금조달로 가장 먼저 검토돼야할 고려사항이라는 것.

비주택부문 영업현금창출력은 2009년 이후 호조세를 보이고 있는 토목과 해외부문의 영업창출현금과 공사선수금의 변동 내역을 파악해 반영하는 것이며 완공주택사업장의 대금회수계획은 완공주택 현장의 입주율 추이, 할인분양계획 등을 감안해 추정해야 한다고 강조했다.

이외에도 건설사들이 계획하고 있는 유상증자, 비영업자산의 매각에 대해 실현가능성을 검토하고 계열신인도를 감안한 추가적인 자금조달 가능성을 검토하는 것이 필요하다고 설명했다.

◇ 포트폴리오 질적 수준·영업현금창출력이 중요한 모니터링 요인

동행지표 성격이 강한 매입채무 회전기일은 69일~100일로 등급별 차이가 선명한 것으로 분석했으며 부도업체들까지 포함할 경우에도 BBB이상 등급 건설사들과 뚜렷한 차이가 나타나고 있다고 설명했다.

선행지표 성격이 강한 신유동성 지표인 추가운전자본 부담액/(CF+현금성 자산)으로는 워크아웃 편입으로 신규 사업착공이 감소한 BB+ 이하를 제외하고는 등급별 차이가 분명한 상황이며, A급 이하의 경우 모두 100% 이상으로 향후 공사착공에 따른 재무레버리지가 증가할 것이라고 지적했다.

배 수석연구원은 “이같은 지표들은 건설업 유동성 변화 과정에 대한 동행지표 및 선행지표의 성격을 지니고 있지만 개별적으로는 일정 부분 한계도 지니고 있다”고 말했다.

이 보고서는 공공, 해외 등 다양한 포트폴리오를 보유해 주택사업의 유동성 이슈에서 상대적으로 자유로운 A- 이상 건설사들은 주택부문의 사업성과 이외에 포트폴리오의 질적 수준 및 영업현금창출력이 2010년 중요한 모니터링 요인이 될 것이라고 설명했다. 하지만 비주택부문으로부터의 유동성 확보가 용이하지 않은 주택전문건설사들의 경우 2010년에도 유동성 이슈에 노출될 수밖에 없을 것이라고 분석했다.

                      〈 PF우발채무 만기도래 현황 〉
                                                                        (단위：억원)
* 상기 자료는 당사 등급보유 건설사 40개사의 PF우발채무 자료임.
(자료：각사 자료 취합)



김의석 기자 eskim@fntimes.com