[ECM] 중복상장 심사 IPO 시장 변수…주관사 길어진 시계

[한국금융신문 정선은 기자] 올해 IPO(기업공개) 시장의 대표 변수 중 하나는 중복상장 심사 강화다. 잇달아 대기업 계열사 상장 계획이 철회되거나 지연되면서, 증권사 IB(기업금융) 하우스의 리그테이블 지형을 흔들었다.

중복상장 이슈로 주관사들은 기업의 상장 구조 설계 및 일정 예측에서 불확실성이 있다고 전하고 있다. 가이드라인 정착은 시간이 소요되는 문제다. 점차 실제 사례를 바탕으로 기준점이 생길 것으로 보인다.

중복상장 이슈에 'IPO 大魚 가뭄'

올해 IPO 시장은 중복상장 이슈 영향이 작지 않았던 것으로 분석된다. 정부와 여당에서 상법 개정에 힘을 싣는 정책 변화 등이 영향을 미쳤다는 평이다.
2일 한국거래소 기업공시채널 KIND에 따르면, 2025년(11월 1일 조회 기준) 코스피(유가증권시장) IPO 건수는 총 6건이다. 공모규모 1조원 초과 1건이 포함돼 있다.

코스닥 시장 IPO는 올 들어 61건이다. 공모규모 100~200억원 대가 25건으로 많았다.

빅딜(big deal)에 해당하는 딜은 단연 코스피에 상장한 LG CNS가 꼽힌다. LG CNS는 공모 규모 1조1994억원으로, 유일하게 조(兆) 단위를 넘었다.

반면, DN솔루션즈, 롯데글로벌로지스 등은 수요예측 부진 등에 따라 상장철회하기도 했다.

IPO 제도 개선이 시행된 올해 7월 이후 첫 대형 딜로 대한조선(5000억원)이 있었고, 9월에 명인제약(1972억원) 딜이 있었다. 두 건은 코스피 활황 시기에 증시에 입성했다.
SK엔무브는 상장 철회한 사례다. SK이노베이션은 11월에 SK온과 SK엔무브 합병법인으로 SK온을 출범했다.

신중 모드인 한화, LS 등 대기업들의 향후 계열 자회사 상장 추진 여부가 주목된다.

'대어(大魚)' 딜의 후퇴는 증권사 리그테이블에도 영향을 주었다.

KB증권은 2025년 현재까지 IPO 공모총액(스팩 제외)이 2조245억원으로, 업계 1위를 기록 중이다. KB 하우스는 LG CNS, 대한조선, 명인제약 등 코스피 대형 딜을 모두 주관했다. 전통 IB 강자들을 제치고 일찍이 선두를 확정지었다.

국내 증권사 중 IPO 주관 실적 2위는 NH투자증권(8188억원), 그리고 3위는 신영증권(5597억원) 순이다. 남은 4분기가 마무리 국면임을 감안하면, KB증권의 사실상 연간 1위가 유력 시 되고 있다.

"원천 금지보다 투자자보호 전제 허용돼야"

최근 한국거래소(KRX)는 중복상장 관련 심사 기준이 되는 가이드라인을 증권사 ECM(주식자본시장) 실무자들과 공유한 것으로 전해졌다. 계열사 상장을 원천적으로 금지하는 것이 아니라, 독립성, 투자자 보호 장치가 입증되면 상장을 허용하는 내용 등으로 알려졌다.

다만, 실제 상장 사례가 아직 제한적이기 때문에, 시장의 명확한 해석 기준이 완전히 정립됐다고 보기는 어려운 상황이라고 주관업무 관계자들은 설명했다.

증권사 IB 부문 담당자 A는 "중복상장, '쪼개기 상장' 이슈에 대한 불확실성과 부담이 여전히 존재하는 상황"이라며 "심사 대응 및 구조 설계 과정에서 상당한 신중함이 요구되고 있다"고 말했다.

증권업계 관계자 B는 "자회사 상장에 대한 일반주주 우려 증대로 심사 난이도가 상승했는데, 특히 대기업 계열에 대해서는 예측 가능성이 저하됐다"며 "심사 관련해서 시장 전반의 불확실성이 확대된 상황"이라고 말했다.

다른 증권사 관계자 C는 "중복상장은 코리아 디스카운트(한국증시 저평가)의 대표적 사례로 꼽히는 만큼 상법 개정 취지에는 적극 공감하지만, 현재 대기업의 경우 지주사 체제 아래 계열사가 상장돼 있는 경우가 대부분"이라며 "중복상장을 적극 활용하고 외부 투자유치를 했던 대기업들은 IPO 시장에 나오기 어려운 상태"라고 설명했다.

기본적으로는 더블 카운팅에 따른 기업가치 왜곡 해소, 모기업 투자자 보호 측면 등에 공감하는 목소리가 높았다. 그럼에도 중복상장 이슈에 대한 정부, 기업, 시장의 견해 차가 있는 만큼 가이드라인이 세워져도 변수일 수 밖에 없다는 평이다.

증권사 ECM 업무 관계자 D는 "대기업 계열 중심 중복상장 심사가 강화되면서 상장 일정이 전반적으로 길어지고 있다"며 "시장 신뢰 회복이라는 방향성에는 공감하지만, 주관사 입장에서는 준비 기간과 비용 부담을 고려하면 보다 예측 가능한 구조가 정착되기를 기대한다"고 밝혔다.

증권업계 관계자 E는 "기업 상장 구조 설계 및 일정 예측이 어려워졌으며, 주관사로서는 심사 기준 불명확성과 규제 해석 차이로 인한 리스크 부담이 커졌다"며 "명확한 가이드라인과 사전협의 절차의 제도화가 필요하며, 산업·규모 별 차등적 기준 마련도 요구된다"고 제시했다.

다른 증권사 관계자 F는 "일부 유망한 딜도 지연되거나 철회되고 있는 상황"이라며 "국내 산업 생태계 특수성을 고려해서 글로벌 유치 경쟁에 대응하고, 유망 기업들이 국내 증시에 안착할 수 있도록 기업 친화적인 정책과 제도 시행을 바란다"고 말했다.

사안 별로 접근하는 심사 기조를 기대하는 목소리도 나온다. 증권사 관계자 G는 "물적분할 외 자회사 설립 및 인수까지 중복상장에 포함할 경우 기업활동 위축으로 이어질 수 있다고 본다"며 "원천적 금지보다 현실적 범위의 투자자 보호조치를 전제로 한 허용이 필요하다고 판단된다"고 말했다.

또 다른 증권사 H 관계자는 "지금 당장은 일감 축소가 불가피하나 이번 중복상장 관련 심사 강화를 계기로 대기업의 지배구조 개편, 우수 기업 발굴 등이 이어질 것으로 기대한다"며 "다만, 같은 계열사이기는 하나 실질적인 중복상장이 아닌 경우는 규제 완화가 필요할 것으로 보인다"고 말했다.

정선은 한국금융신문 기자 bravebambi@fntimes.com